Задается начальное значение величины Р = F равное или близкое к нулю

1. Задается начальное значение величины Р = F равное или близкое к нулю.

2. Определяется разница между доходами и затратами от реализации проекта на рассматриваемом шаге расчета. При Р равном нулю доходы фактически не дисконтируются, а просто суммируются. Поэтому разница между доходами и дисконтированными затратами при условии, что индекс выгодности инвестиций больше единицы, будет некоторой положительной величиной.

3. С постоянным шагом увеличивается значение поверочного дисконта до тех пор, пока разница между доходами и расходами не станет отрицательной,

4. В найденной таким образом величине интервала поверочного дисконта - от наименьшего положительного значения указанной разницы до первого отрицательного ее значения -определяется делением пополам отрезка такое значение величины Р, при которой разница между дисконтированными доходами с нормой дисконта Р и затратами с нормой дисконта Е с заданной точностью близка к нулю. Это значение и принимается за величину поверочного дисконта для рассматриваемого шага расчета.

Из рассмотренных четырех критериев, применяемых для оценки инвестиционной привлекательности проектов, по используемым для расчета нормам дисконта и соответственно потоков платежей принципиально различаются два критерия:

чистый дисконтированный доход и

внутренняя норма доходности, которые по существу дополняют друг друга.

При определении величин двух других критериев:

индекс доходности и

срок окупаемости

используются и потоки денежных средств, и их нормы дисконты такие же, как и для критерия «Чистый дисконтированный доход» Поэтому вряд ли можно ожидать заметных различий инвестиционной привлекательности проекта при одних и тех же исходных данных от этих трех критериев. В частности, фактически такой точки зрения придерживаются авторы переводных работ [5] и [9], в которых предлагается использовать только два основных критерия указанных выше. В работе [43] приведены результаты выборочного анкетного опрос: 103 крупнейших нефтяных и газовых компании США о частоте приме нения тех или иных измерителей эффективности.

Частота применения измерителей эффективности¹

	Измеритель
	Основной	Вспомогательный
Внутренняя норма доходности	69	14
Чистый дисконтированный доход	32	39
Другие методы	12	21

Использование статистического моделирования для оценки вероятности неблагоприятного результата инвестиции приводит целесообразности расчета двух дополнительных критериев: запас финансовой устойчивости и результата инвестиций, смысл которых требует дополнительных пояснений.

Если графически изобразить зависимость чистой текущей стоимости проекта (NPV) от коэффициента дисконтирования (RD), то будет видно, что кривая пересечет ось абсцисс в некоторой точке (см.рис.2). Значение КО, при котором NPV обращается в ноль и называется «внутренней нормой прибыли» проекта.

Форма кривой, приведенной на графике, соответствует проектам с инвестициями, осуществляемыми в начале жизненного цикла. В принципе, возможна ситуация, когда точек пересечения будет несколько, например, в случае проектов с двумя разнесенными во времени фазами инвестирования. При этом рекомендуется ориентироваться на наименьшее из имеющихся значений IRR.

Интерпретационный смысл показателя IRR состоит в определении максимальной ставки платы за привлекаемые источники финансирования проста, при которой проект остается безубыточным. В случае оценки эффективности общих инвестиционных затрат, например, это может быть максимальная процентная ставка по кредитам, а при оценке эффективности использования собственного капитала - наибольший уровень дивидендных выплат.

В то же время значение IRR может трактоваться как нижний гарантированный уровень прибыльности инвестиционных затрат. Если он превышает среднюю стоимость капитала в данном секторе инвестиционной активности и с учетом инвестиционного риска данного проекта, то последний может быть рекомендован к осуществлению.

Наконец, третий вариант интерпретации состоит в трактовке внутренней нормы прибыли как предельного уровня окупаемости (доходности) инвестиций, что может быть критерием целесообразности дополнительных капиталовложений.

Внутренняя норма прибыли находится обычно методом итерационного подбора значений ставки сравнения при вычислении чистой текущей стоимости проекта. Специальные микрокалькуляторы, а также все деловые пакеты программ для персональных компьютеров, включая табличные процессоры, содержат встроенную функцию для расчета IRR.

Объективность, отсутствие зависимости от абсолютных размеров инвестиций и богатый интерпретационный смысл делают показатель внутренней нормы прибыли исключительно удобным инструментом измерения эффективности капиталовложений.

В практике оценки применяются также некоторые модификации этого метода, связанные с учетом различных темпов капитализации доходов.

Нетрадиционные методы оценки инвестиционных проектов Запас финансовой устойчивости

Идея подобного критерия изложена в опубликованных материалах, посвященных финансовому менеджменту, и, в частности подробно описана в работе [41], где предлагается определять величину «Запаса финансовой прочности» предприятия как разницу между выручкой от реализации минус порог рентабельности. При этом под порогом рентабельности понимается «такая выручка от реализации, при которой предприятие уже не имеет убытков, но еще не имеет и прибылей».¹

Чрезмерное упрощение схемы расчета критерия «Запас финансовой прочности», приведенной в указанной работе, не позволяет использовать этот критерий при оценке инвестиционной привлекательности проектов.

Предлагается определять величину критерия «Запас финансовой устойчивости» как выраженное в процентах отношение нераспределенной прибыли к валовой прибыли от продаж. В соответствии с принятым и изложенным ниже алгоритмом расчета, валовая прибыль определяется как сумма продаж минус себестоимость с учетом амортизационных отчислений и минус разница НДС на выпускаемую продукцию и НДС, вошедшего в стоимость потребляемых ресурсов, сырья, материалов и комплектующих.

Нераспределенная прибыль вычисляется, исходя из валовой прибыли, но с учетом:

операционных расходов;

выплаты процентов за предоставление кредита;

других доходов;

всех видов налогов, начисляемых на прибыль и имущество:

выплаты задолженности по кредитам и

обеспечения необходимых быстроликвидных активов.

Учет указанных факторов при расчете величины предлагаемого критерия позволяет определить запас средств, необходимый для безубыточной работы предприятия. Величина критерия «Запас финансовой устойчивости» не может быть отрицательной.

Обычно основная часть нераспределенной прибыли используется предприятием для выплаты дивидендов акционерам и расширения производства.

Если на каком-то шаге расчетного периода нераспределенная прибыль оказывается отрицательной, то действующему предприятию необходим новый кредит или для погашения своих внешних обязательств, или для приобретения в необходимом объеме быстроликвидных активов. Сумма этого кредита должна соответствовать по абсолютному значению отрицательной величине нераспределенной прибыли. В некоторых случаях вместо кредита оказывается возможным привлечение дополнительного акционерного капитала. Таким образом, за счет кредита или акционерного капитала, или и кредита и акционерного капитала сумма нераспределенной прибыли на каждом шаге расчета становится равной нулю.

Накопленный нами опыт по оценке инвестиционной привлекательности проектов показывает, что получение отрицательного значения нераспределенной прибыли, возможно, на первых шагах расчета в период ввода в эксплуатацию исследуемого объекта. Особенно в тех случаях, когда величина акционерного капитала существенно меньше общих инвестиционных затрат. За период строительства объекта накапливается задолженность по кредиту и при вводе объекта в эксплуатацию необходимо приобретение нормативных оборотных средств для обеспечения работоспособности исследуемого объекта.

Поэтому одной из задач оценки инвестиционной привлекательности проектов является вопрос обоснования допустимого соотношения собственных и заемных средств для реализации проекта.

Величина критерия «Запас финансовой устойчивости», таким образом, свидетельствует о способности предприятия к привлечению средств акционеров и расширению своих производственных возможностей. Если за расчетный период эксплуатации объекта запас его финансовой устойчивости близок к нулю, то акционерам остается довольствоваться только ростом стоимости акций, не получая дивидендов.

Использование статистического моделирования позволяет определить номинальную величину рассматриваемого критерия ивг« среднее квадратичное отклонение, что, в свою очередь, дает возможность рассчитать вероятность получения значения критерия «Запас финансовой устойчивости» по шагам расчетного период: равного нулю, т.е. оценить степень риска лишения акционеров дивидендов, а предприятие - возможности развития за счет капитализации части нераспределенной прибыли.

Результат инвестиций

Используемый нами критерий «Результат инвестиций» по своему смыслу близок к показателю «Финансовый итог» (cast flow, CF) рассмотренному в работе [10]. По существу, его можно считать од ной из возможных разновидностей первого из рассмотренных выше критериев «Чистый дисконтированный доход». Критерии «Чистый дисконтированный доход» и «Результат инвестиций» отличаются только точкой приведения потоков затрат капитала и доходов о эксплуатации объекта. Если для расчета критерия «Чистый дисконтированный доход» все потоки затрат и доходов приводятся к моменту начала реализации проекта, то для определения «Результата инвестиций» те же самые потоки средств приводятся к концу расчетного периода. Очевидно, что при одинаковых условиях приведения одинаковых потоков затрат и доходов к различным моментам времени результаты вычислений окажутся идентичными.

Однако приведение потоков затрат капитала и доходов от эксплуатации объекта к концу расчетного периода при использовании статистического моделирования позволяют сделать две важные оценки риска для рассматриваемого проекта, а именно, для этого критерия могут быть вычислены два значения вероятности:

Вероятность того, что «Результат инвестиций» не превысит банковского процента за кредит на собственный капитал.

Вероятность того, что «Результат инвестиций» будет иметь положительное значение отличное от нуля, т.е. вероятность сохранения собственного первоначального капитала.

Для определения первой из указанных вероятностей необходимо предварительно найти увеличение собственного капитала к концу расчетного периода при заданных в исходных данных темпах его привлечения и норме дисконта для банковского кредита.

Кроме этого, использование критерия «Результат инвестиций» позволяет представить результаты оценки инвестиционной привлекательности проекта более наглядными и доступными для понимания деловыми партнерами, не владеющими профессионально экономическими знаниями, так как этот критерий позволяет ответить на вопрос: что получит акционер на единицу первоначальных затрат в результате реализации проекта. Это обстоятельство может быть использовано в рекламной компании для привлечения акционеров.

Организация работы по оценке проекта Этапность выполнения оценки

Общий порядок работы по оценке инвестиционного проекта, независимо от отраслевой принадлежности и степени сложности, может быть разбит на следующие 5 этапов:

подготовка (сбор и верификация) исходных данных; выполнение предварительных расчетов, выявление «узких мест» проекта и оценка его финансовой состоятельности;

корректировка или дополнение исходных данных по результатам предварительных расчетов и финансовой оценки:

выполнение окончательных расчетов, развернутый анализ, полученной информации, оценка эффективности инвестиций и оценка риска;

интерпретация результатов анализа и подготовка отчета (заключения о целесообразности осуществления проекта.

Для оценки большого числа проектов (у предприятия даже среднего масштаба их могут быть десятки) необходима четкая организация такой работы. Это, в свою очередь, предполагает определенную унификацию подходов к сбору и анализу первичной информации, а также единство методики, используемой для получения и интерпретации результирующих показателей.

По разным сведениям, подготовка и обработка исходных данных для комплексной оценки инвестиционного проекта занимает от 50% до 90% общих трудозатрат, в зависимости от типа (уровня) прединвестиционных исследований.

Что касается выполнения расчетов, то в настоящее время, они па Западе практически полностью автоматизированы (достаточно сослаться на пакет СОМРАК. разработанный в начале 80-х годов под эгидой ЮНИДО и ставший, несмотря на все его недостатки, эталоном проведения анализа долгосрочных инвестиций, в России разработан подобный пакет «Аль-инвест»).

Интегрированная система документации

Необходимость использования стандартных подходов в подготовке и проведении технико-экономических исследований вызвала к жизни концепцию так называемой «интегрированной системы документации». Впервые этот термин использовал в конце 60-х годов американский экономист Yohu P. Powelson для обозначения набора универсальных табличных форм или схем для оценки инвестиций.

В соответствии с отечественным пониманием этой концепции интегрированная система документации должна отвечать следующим четырем требованиям: единый информационный стандарт, полнота (информативность), взаимосвязь, универсальность.

Единый стандарт представления информации не предполагает каких-либо жестких требований, предъявляемый к структуре табличных форм. Смысл данного принципа заключается в необходимости использования при подготовке исходных данных и оформлении результатов расчетов бюджетного подхода или метода оценки денежных средств. Все таблицы должны иметь единый временной масштаб, обеспечивающий возможность их сопоставления между собой.

Принцип полноты и информативности представляет собой требования того. чтобы любая информационная единица (число, показатель) была представлена по возможности в наиболее развернутом виде. Так, например, вся информация, содержащаяся в базовых формах финансовой оценки, должна иметь комментарии, расшифровку, либо ссылки на таблицы с исходными данными.

Принцип взаимосвязи означает, что итоговая (результирующая) информация одних форм, как правило, является исходными данными для других. Сюда же должно быть отнесено и требование взаимного соответствия (непротиворечивости) базовых форм финансовой оценки. Последним из четырех предъявленных требований, предъявляемых к интегрированной системе документации, является требование универсальности форм, т.е. их пригодности для выполнения оценки самых различных проектов, независимо от масштабов, продолжительности и сферы деятельности.

Общая структура интегрированной системы документации для всесторонней оценки инвестиционных проектов может быть представлена в виде схемы.

На схеме выделяют четыре блока исходной информации: выручка от реализации, инвестиционные затраты, текущие затраты и источники финансирования. Итоговые таблицы каждого блока составляются на основе вспомогательных форм, число которых может варьироваться в зависимости от сложности решаемой задачи оценки проекта. Линии, связывающие указанные 4 блока между собой и каждый из них в отдельности - с блоком базовых форм оценки проекта, означает однонаправленную передачу или взаимный обмен информацией.

Подготовка исходных данных

Рассмотрим подробно структуру исходной информации, используемой для оценки инвестиционных проектов, следуют вышеприведенной схеме.

Первый блок форм подготовки исходных данных - «Выручка от реализации» - представлен, как правило, одной таблицей, отражающей состав и объем всей товарной продукции инвестиционного проекта. Иногда здесь же рассчитываются суммы всех акцизных и таможенных сборов, налога с оборота или на добавленную стоимость, а также сбытовые накладные расходы (издержки сбыта и распределение) и поступления от прочей реализации и внедренческой деятельности.

Блок «Инвестиционные затраты» должен содержать в том или ином виде смету капитальных затрат и расчет потребности в оборотном капитале, для расчета которой необходимо "'использовать информацию о структуре текущих издержек.

На основании данных о величине постоянных инвестиционных затрат здесь же может выполняться расчет сумм амортизационных отчислений.

Самым значительным по объему и числу форм является блок «Текущие затраты». Для подготовки итоговой таблицы блока может потребоваться несколько вспомогательных форм, например, «Прямые материальные затраты», «Заработная плата», «Общехозяйственные накладные расходы». Сюда же включаются и уже упомянутые издержки сбыта и распределения, амортизационные отчисления и данные об обслуживании внешней задолженности.

Важно, чтобы структура результирующей табличной формы позволяла проводить анализ текущих затрат. В этой целью обычно наряду с общей суммой подсчитываются промежуточные итоги - «Прямые затраты» или «Заводские (технические) затраты», а также «Операционные (функциональные) затраты».

Особо нужно отметить, что последующая оценка эффективности инвестиций требует, чтобы финансовые накладные расходы, под которыми понимаются выплаты процентов по ссудам и облигациям, наряду с амортизационными отчислениями, не включались, как это обычно практикуется, в состав административных накладных расходов.

Четвертый блок исходных данных должен содержать информацию об используемых в проекте источниках финансирования. В рассматриваемом контексте под последними подразумеваются внешние по отношению к проекту источники: акционерный или учредительный капитал (собственные средства), ссуды и кредиты (заемные средства), гранты, субсидии и т.п. Величина накопленной нераспределенной прибыли и суммы износа постоянных активов будут определяться непосредственно в процессе расчетов.

В формах, включаемых в указанный блок, должны быть указаны условия выплаты процентов и дивидендов, а также определены графики погашения задолженности или выкупа облигаций.

Проблема точности расчетов

Задача оценки инвестиционного проекта по своей сути относится к классу задач финансового планирования. Следует, однако, учитывать различия в подходах, существующих между собственно планированием деятельности предприятия и подготовкой решений об осуществлении капитальных вложений.

В первом случае вся работа должна вестись в режиме реального времени и базироваться на сопоставлении фактических (достигнутых) показателе с плановыми. В качестве основного источника информации будут выступать формы текущей производственной и финансовой отчетности, а главным инструментом планирования является бухгалтерский учет.

В случае оценки инвестиционных проектов, особенно в контексте оценки его экономической привлекательности, методы бухгалтерского учета не обеспечивают адекватного описания происходящих и предполагаемых в будущем процессов. Сделать такой вывод позволяет анализ принципов (концепций), на которых базируется бухгалтерский учет в соответствии с международными стандартами. Некоторые из них. например, «концепция действующего предприятия», «концепция стоимости», «концепция консерватизма» и другие, ограничивают использование имеющейся информации для действительной (рыночной) оценки затрат и поступлений.

Главный смысл оценки инвестиционного проекта - предоставление лицу, принимающему решение, всей необходимой информации для заключения или о начале реализации, или об отказе от проекта, или о корректировке предполагаемого плана осуществления инвестиций. В этой связи более важной становится общая интерпретация результатов оценки, нежели точность отдельно взятых значений тех или иных показателей.

Специфика оценки инвестиционных проектов заключается в подготовке дискретных, «точечных» прогнозов на поворотных пунктах развития предприятия. Только после принятия конкретных стратегических решений можно заниматься задачами оперативного планирования. Поэтому проблема точности в оценке - это, прежде всего, проблема сочетания приближенных количественных методов и грамотной интерпретации результатов расчетов.

Как правило, применение методов оценки финансовой состоятельности инвестиционных проектов базируется на одном принципиальном допущении, а именно:

предполагается, что деятельность проекта (предприятия) внутри установленного интервала планирования полностью описывается итоговыми (суммарными) числовыми значениями потоков поступлений и платежей. Другими словами, дискретность возникновения всех числовых величин привязана к концу каждого интервала планирования. Характер процессов, происходящих между двумя «замерами» тем самым игнорируется.

Из отмеченного видна важность правильного разбиения срока жизни проекта на временные отрезки. С одной стороны, казалось бы, чем тоньше будет производиться разбиение, тем точнее будут результаты выполненных расчетов. Однако здесь следует чувствовать нижний предел применимости методов оценки, который в большинстве случаев, соответствует периоду планирования в один календарный месяц (для долгосрочных проектов обычно принимаются годичные интервалы, реже кварталы, полугодия).

Данное ограничение объясняется одной веской причиной: периоды расчета большинства налогов, а также периоды начисления заработной платы, процентов и определение других статей затрат, как правило, либо меньше, либо равны 30 календарным дням. Поэтому при большем интервале можно пренебречь неравномерностью или дискретным характером возникновения таких затрат. Предполагаемое повышение точности расчетов при уменьшении разбиения срока жизни проекта на временные отрезки вначале приведет к резкому возрастанию объема всей исходной информации, а затем начнут сказываться существующие противоречия между фактическими и учетными показателями деятельности предприятии. Например, в России - между непрерывностью начисления заработной платы и дискретностью (получка и аванс) ее выплаты, причем получка, как известно, выплачивается только в следующем за отчетным месяце.

С позиции оценки инвестиционного проекта и особенно оценки его экономической привлекательности подобные нюансы являются несущественными и не должны оказывать влияние на принятие решений.

Еще одним допущением, часто используемым в оценке инвестиционных проектов, является предположение о том, что весь объем производимой в течение данного интервала планирования продукции реализуется в том же интервале. Не касаясь маркетинговой стороны этого вопроса и предполагая, что соотношение цены реализации и объема продаж подкреплено соответствующими исследованиями рынка, следует отметить, что при указанном допущении финансовые результаты деятельности проекта имеют тенденцию быть слишком оптимистичными. Учет последнего факта производится путем определения потребности в оборотном капитале, в состав которого включаются статьи «Счета, подлежащие оплате», «Незавершенная продукция», «Готовая продукция на складе». Таким образом, происходит как бы перераспределение средств проекта, позволяющее практически полностью компенсировать последствия сделанного допущения.

Расчеты в постоянных и текущих ценах

Выбор одного из двух методов расчетов - в постоянных или текущих ценах - имеет непосредственное отношение к точности методов оценки.

Одно из определений понятия инфляции связывает с ней процесс уменьшения с течением времени реальной покупательной способности номинально равных денежных сумм. Поскольку наличие инфляционных процессов в любой экономической системе является скорее правилом, чем исключением, возникает вопрос: на какие цифры следует ориентироваться при прогнозировании развития инвестиционного проекта номинальные или реальные?

С одной стороны, расчеты, выполненные в денежных единицах с постоянной покупательной способностью, т.е. в постоянных ценах обеспечивают сопоставимость разделенных во времени показателей, с другой - потоки денежных средств, более соответствующие действительности, могут быть определены только при использовании в расчетах действующих или текущих цен.

Рассмотрим круг замкнутых проблем более подробно. Как уже не раз было сказано, главная задача оценки состоит в информационном обеспечении принятия адекватного решения о целесообразности осуществления инвестиционного проекта. С этой точки зрения, расчеты в постоянных ценах имеют неоспоримое преимущество перед расчетами в текущих ценах. Заключается оно в том, что лицо, принимающее решение об инвестировании проекта, получает возможность взвесить и оценить планируемые результаты осуществления проекта, не выходя за рамки существующего на момент принятия решения масштаба цен. Забегая вперед можно сказать, что именно вследствие этого преимущества расчеты в денежных единицах с постоянной покупательной способностью (на западе используется специальный термин - «постоянные доллары») значительно чаще практикуется при проведении прединвестиционных исследований.

Второй аспект, способствующий широкому применению метода расчета в постоянных ценах - это простота подготовки требующейся информации. Использование денежных единиц постоянной покупательной способностью позволяет легче рассчитать и проследить реальную динамику таких важных показателей, как объемы продаж, цены реализации, себестоимость продукции, рентабельность и т.д.

Если вся исходная информация для оценки проекта была подготовлена в едином масштабе цен (без учета инфляции), то и все результаты расчетов, включая величину нормы прибыли, также будут получены в реальном измерении. Это ясно, но именно здесь и начинается путаница.

Внутренняя норма прибыли, будучи одной из форм оценки стоимости капитала, должна сопоставляться, в частности, с действующими ставками ссудного процента. Однако, почти все объявленные банковские ставки являются номинальными, т.е. включают в качестве одной из составляющих темп инфляции. Для сопоставления с расчетными значениями IRR и, разумеется, для использования в самих расчетах процентные ставки должны быть очищены от инфляции и пересчитаны в реальные. Сделать это можно, только определив размер инфляционной компоненты.

Итак, несмотря на попытку избежать учета фактора инфляции при выполнении расчетов и интерпретации полученных результатов, с ним придется считаться.

Рассмотрим проблемы взаимного пересчета номинальных и реальных процентных ставок. Для этого необходимо ввести несколько новых понятий.

Как известно, широко используемая в практике банковского дела годовая процентная ставка не всегда отражает истинную стоимость кредитных ресурсов. Происходит это по причине того, что проценты, как правило, начисляются и выплачиваются неоднократно по завершении года, а несколько раз в год - чаще всего ежемесячно, иногда - ежеквартально.

Указанное обстоятельство ведет к тому, что с точки зрения банка кредитные ресурсы с учетом изымаемых процентов приносят доход, в действительности, превышающий объявленную ставку. Так, при ставке 12% годовых и ежемесячном исчислении процентов (из расчета 1% в календарный месяц) за счет возврата процентов в оборот банк может получить с каждой тысячи не 120, а около 127 руб. (для расчета последней суммы использовалась известная формула сложных или растущих процентов).

С точки зрения ссудозаемщика может показаться, что для него частота уплаты процентов не влияет на общую их сумму (в приведенном выше примере она будет все равно составлять 120 руб.). Тем не менее и в этом случае действительная процентная ставка будет выше назначенной банком - в силу того, что выплачивая проценты, заемщик теряет возможность использовать эти деньги (например, перессудив их кому-нибудь другому по той же ставке).

Из всего здесь сказанного вытекает необходимость разделения понятий объявленной банковской ставки и действительной или эффективной ставки (иногда эффективную ставку называют «реальной», однако этого рекомендуется избегать, с тем. чтобы не смешивать последнюю по ставкой, очищенной от инфляционной составляющей) наряду с уже приведенным разграничением между номинальными и реальными процентными ставками.

Формула расчета реальной ставки процента дает достаточно точные результаты только при относительно низких темпах инфляции не более 3-5% за период. Точное математическое выражение для этой операции выглядит немного по-другому, так как содержит дополнительный «инфляционный делитель» - индекс инфляции, который может вносить существенные коррективы в результаты расчетов:

Второй момент, связанный с использованием приведенной выше формулы, заключается в требовании сопоставимости измерения исходных показателей N (номинальная ставка) и I (темп инфляции). Поскольку последний всегда рассчитывается по правилу сложных процентов, номинальная банковская ставка также должна быть пересчитана в эффективную. Формула для такого пересчета выглядит следующим образом:

где Ne - номинальная эффективная ставка; Nb - номинальная банковская ставка; t -число периода начисления процентов внутри рассматриваемого интервала действия ставок.

Для взаимного пересчета одних банковских ставок в другие в банковской практике Запада обычно применяются сборники таблиц, а также специальные калькуляторы или программные средства.

Вернемся к проблеме расчетов в постоянных ценах. Используя приведенные выше формулы, можно перевести все номинальные (инфляционные) ставки в реальные и наоборот. Но для этого все равно необходимо задаться темпом инфляции. От того, насколько точно можно сделать такой прогноз на весь срок жизни проекта, будет зависеть точность выполненных расчетов и, следовательно, качество оценки. В стабильной макроэкономической ситуации эксперты, занимающиеся оценкой инвестиций, имеют такую возможность. В США в этом качестве выступают ежемесячно публикуемые индексы потребительских цен. В России в последние годы также регулярно (еженедельно, помесячно) публикуются индексы потребительских цен. Ежеквартально Госкомитет России публикует официально установленные индексы потребительских цен, которые рекомендуется использовать в расчетах.

Еще одно допущение, которое обычно делается при использовании в расчетах постоянных цен, состоит в том, что сложившиеся на момент сбора и подготовки исходной информации ценовые соотношения не изменяются в течение всего срока жизни проекта. На самом же деле это означает не что иное, как предположение об одинаковых темпах роста всех элементов исходных данных.

Если эксперт обладает достоверной информацией, позволяющей ему прогнозировать относительно более быстрый или замедленный рост цен на тот или иной компонент проекта, то это можно учесть с помощью формул, аналогичных двум приведенным выше, - (13), (20). При этом все остальные данные проекта не пересчитываются, являясь как бы «фоном» для изменяющихся параметров.

В отличие от только что рассмотренного метода расчетов в постоянных ценах его «соперник» - метод расчетов в текущих ценах - позволяет увидеть «действительную» картину происходящих процессов, а в дальнейшем, после начала осуществления проекта, и сопоставлять планировавшиеся (прогнозируемые) показатели с уже достигнутыми.

В условиях инфляции объемы поступлений от реализации продукции, так же как и большая часть всех текущих расходов, номинально возрастают. Соответственно, растет и масса прибыли, и суммы налоговых выплат. Тем не менее, общее воздействие инфляционного роста на финансовые и экономические показатели функционирования проекта следует охарактеризовать как негативное, так как любые меры по учету и компенсированию этого воздействия будут неизбежно иметь запаздывающий характер.

Особо следует рассмотреть поведение в условиях инфляции таких компонент текущих затрат, как амортизационные отчисления и процентные выплаты.

Во многих странах действующее законодательство позволяет предприятиям либо корректировать суммы начисленного износа и/или остаточную стоимость постоянных активов, либо создавать специальные резервы на их переоценку за счет отчислений из прибыли до уплаты налогов. В случае отсутствия подобных юридических механизмов, предприниматели попадают под усиленный налоговый пресс, вследствие того, что амортизационные отчисления представляют собой фиксированные суммы, их удельный вес в себестоимости падает, а накопления не позволяют произвести адекватную замену износившихся фондов. В России также с 1993 г. ежегодно проводится переоценка основных средств и амортизационных отчислений в соответствии с уровнем инфляции.

В случае начисления и уплаты процентов в инфляционной среде ситуация не столь печальная и почти противоположна по смыслу, так как фактически часть выплат осуществляется «сама собой» - за счет общего роста цен. Действительный отток средств определяется, как уже об этом говорилось выше, реальной ставкой процента.

Подготовкой исходных данных для инфляционного проекта в случае использования текущих цен с неизбежностью происходит в два этапа. Сначала определяется реальная, не связанная с инфляцией, динамика ценовых изменений, а затем все значения индексируются в соответствии с прогнозными темпами инфляции. В качестве оценки общего уровня инфляции принято ориентироваться на официальные или общепринятые значения.

Последнее обстоятельство, вкупе в тем, что за полученными в результате таких расчетов цифрами трудно увидеть реальное («физическое») содержание происходящих процессов, приводит к тому, что метод расчетов в текущих ценах редко используется как основной при выполнении оценки капиталовложений.

Поскольку ни один из двух возможных методов расчетов (в постоянных и текущих ценах) не в состоянии избежать элемента субъективности, связанного с необходимостью прогнозирования темпов инфляции, определяющим моментом при выборе между ними становятся относительная простота использования и интерпретации полученных результатов.

По этим параметрам безусловное преимущество по праву получает первый из них. Изучение воздействия инфляции на характеристики инвестиционного проекта и выполнение расчетов в текущих оценках должно носить вспомогательный характер и может производиться, например, в рамках выполнения анализа чувствительности.

Учет фактора неопределенности и оценка риска

На всех стадиях прединвестиционных исследований в той или иной степени присутствует фактор неопределенности. Естественно, степень неопределенности будет уменьшаться по мере уточнения исходной информации, изучения сложившейся ситуации и определения целей проекта и конкретных способов их достижения. Однако полностью исключить неопределенность при планировании в принципе невозможно. Поэтому общая оценка инвестиционного проекта должна выполняться с учетом возможных изменений внешних и внутренних параметров при его осуществлении. Оценка риска осуществления инвестиций в меньшей степени, чем другие способы оценки поддается формализации. Именно поэтому эта стадия подготовки проекта часто является заключительной и носит, как правило, вспомогательный характер.

Одна из форм учета неопределенности - множественность вариантов осуществления проекта (например, «пессимистический», «оптимистический» и «нормальный» сценарии развития событий). Существует также целый ряд специальных методов, позволяющих достаточно объективно оценить состоятельность инвестиционного проекта с точки зрения неопределенности (общие подходы к оценке при этом остаются прежними: анализируются финансовая и экономическая стороны инвестиций). Все подобные методы можно объединить в три группы: вероятностный анализ, расчет критических точек, анализ чувствительности.

Наиболее очевидным способом учета фактора неопределенности является вероятностный анализ. Его суть заключается в том, что для каждого параметра исходных данных строится кривая вероятности значений (обычно по трем-пяти точкам). Последующий анализ может идти по одному из двух направлений: либо путем определения и использования в расчетах средневзвешенных величин, либо путем построения «дерева вероятностей» и выполнения расчетов по каждому из возможных сочетаний варьируемых значений. Во втором случае появляется возможность построения так называемого «профиля риска» проекта, т.е. графика вероятностей какого-либо из результирующих показателей (чистого дохода, внутренней нормы прибыли и т.п.).

Несомненно, что проведение вероятностного анализа инвестиционного проекта требует выполнения весьма значительного объема вычислений, особенно во втором случае.

Две другие группы метода учета фактора неопределенности несколько проще в реализации. Их применение позволяет определить степень устойчивости проекта к вероятному негативному воздействию внешней среды или такого же характера изменения тех или иных параметров исходных данных. Если проект достаточно устойчив, это серьезно повышает его привлекательность в глазах потенциальных инвесторов. И напротив, проект, имеющий высокие показатели эффективности может (и должен) быть отвергнут, если будет установлена его слишком сильная зависимость от благоприятного стечения обстоятельств.

Методы расчета критических точек проекта обычно представлены расчетом так называемой «точки безубыточности» (ВЕР - точка достижения равновесия) обычно применяемым по отношению к объемам производства или реализации продукции. Его смысл, как это вытекает из названия, заключается в определении минимально допустимого (критического) уровня производства (продаж), при котором проект остается безубыточным, т.е. не приносит ни прибыли, ни убытка. Чем ниже будет этот уровень, тем более вероятно, что данный проект будет жизнеспособен в условиях непредсказуемого сокращения рынков сбыта и, следовательно, тем ниже будет риск инвестора.

Для использования этого метода должен быть выбран интервал планирования, на котором достигается полное освоение производственных мощностей. Затем методом итераций подбирается искомое значение объема производства (обычно в натуральном исчислении) или объема продаж (обычно в денежном исчислении). Проект признается устойчивым, если найденная величина не превышает 75-80% от нормального уровня.

Применяется также и аналитический способ расчета точки безубыточности. Для этого необходимо разделить текущие (производственные) затраты на условно-переменные (связанные с объемом производства) и условно-постоянные (фиксированные), а затем поставлять эти значения в следующую формулу

ВЕР = FC/(SR - VC)

где ВЕР - точка безубыточности; FC - условно-постоянные расходы; SR - выручка от реализации; VC - условно-переменные расходы.

По-иному значение точки безубыточности трактуется как объем производства, при котором маргинальная прибыль равна условно-постоянным затратам.

Несмотря на простоту и высокую интерпретационную ценность, метод расчета точки безубыточности имеет единственный и очень существенный недостаток, заключающийся в использовании только одного «среза» исходных данных для заключения об устойчивости проекта на всем протяжении срока жизни.

Кроме описанных выше «классических» способов расчета безубыточности могут применяться их различные модификации, в которых изменяемыми параметрами будут являться не только объем, но и цена реализации продукции, с критериями - сумма накопленных денежных средств или внутренняя норма прибыли. При их использовании надо стремиться к охвату всего периода функционирования проекта.

Третья группа методов, учитывающих фактор неопределенности при осуществлении инвестиционного проекта, - так называемый «анализ чувствительности». Общим подходом при проведении этого анализа является отслеживание влияния на самые значительные критерии коммерческой состоятельности проекта (обычно на внутреннюю норму прибыли) изменения вариации при этом составляют, как правило, +10*15%.

В заключение следует еще раз повторить тезис о необходимости выполнения оценки степени риска во всех случаях, когда есть основания сомневаться в точности подготовленных исходных данных. В первую очередь это должно относиться к проектам, осуществление которых предполагается в условиях обще нестабильности.

Таким образом, при организации работы по оценке проекта необходимо соблюдать следующее.

В основе интегрированной системы документации, для коммерческой оценки инвестиционных проектов должны выдерживаться четыре принципа: единый информационный стандарт, полнота, взаимосвязь, универсальность.

Для оценки коммерческой состоятельности инвестиционного проекта формируется четыре блока исходной информации: выручка от реализации, инвестиционные и текущие затраты, источники финансирования.

Основное допущение, используемое при выполнении оценки инвестиционных проектов, - деятельность предприятия в текущем интервале планирования полностью описывается суммарными потоками поступлений и платежей.

Для выполнения расчетов в постоянных ценах вся исходная информация, включая процентные ставки, должна быть подготовлена в реальном денежном исчислении.

Основным методом расчетов при оценке инвестиционных проектов является метод постоянных цен. Учет влияния инфляции должен проводиться в рамках анализа чувствительности.

Три группы методов оценки степени риска осуществления инвестиций:

вероятностный анализ, расчет критических точек и анализ чувствительности.

Точка безубыточности - минимальное значение какого- либо из ключевых исходных данных параметров, при котором данный проект остается безубыточным.

Особенности оценки инвестиционных проектов в России

Современная социально-экономическая и макроэкономическая обстановка в России в высшей степени неблагоприятна для осуществления активной деятельности в сфере реальных инвестиций. Не касаясь причин, которые привели к ее возникновению, продолжают действовать до сих пор, выделим основные аспекты сложившейся ситуации, с наибольшей силой, сказывающиеся на инвестиционной активности в целом и затрудняющие оценку инвестиционных проектов, в частности, это:

общая нестабильность развития событии во всех сферах жизни страны;

специфика рынка финансовых ресурсов, характеризующегося отрицательной реальной стоимостью денежного капитала;

несовершенство действующего законодательства, не позволяющее в полной мере учитывать отрицательное воздействие инфляции. В 1993-1995 гг. темпы инфляции сохранялись довольно высокими и непрогнозируемыми, в 1996-97 гг. правительство России принимает ряд мер по сдерживанию темпов инфляции, искусственно занижая ее.

Каждое из перечисленных обстоятельств накладывает свое ограничение на использование стандартных методов оценки в том виде. в котором они используются на Западе и в других странах с развитым рыночным хозяйством. В 1994 г. в России совместными усилиями ведущих институтов разработаны «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов» и их отбору для финансирования, ориентированные на унификацию методов оценки эффективности инвестиционных проектов в условиях перехода экономики России к рыночным отношениям. Рекомендации основываются на методологии, широко применяемой в современной международной практике, и согласуются с методами, предложенными ЮНИДО. В них используются также подходы, выработанные при создании отечественных методик. Основные подходы едины во всех описанных рекомендациях.¹

Однако следует учитывать несколько моментов, позволяющих при сохранении методической корректности и объективности инвестиционных проектов учесть особенности российских условий их осуществления.

Общая нестабильность, проявляющаяся в невозможности достоверного прогнозирования динамики развития нескольких параллельных процессов - политического, экономического, финансового и т.д. (к тому же слишком зависимых друг от друга), ставит под вопрос правомерность и необходимость попыток объективной оценки проектов. В условиях, когда погрешность субъективных прогнозов многократно превышает точность выполняемых расчетов, большее внимание будет уделено интуитивным и неформальным методам оценки. Зачастую коммерческая состоятельность проекта фигурирует только в качестве одного из вспомогательных критериев, которыми руководствуются банки при принятии решений о предоставлении кредита, а почти в половине случаев кредиты выдаются на основании личного знакомства банкира и предпринимателя. Высок риск банкира на возврат кредита, так как нормативная и законодательная база порой не позволяет осуществить возврат.

Тем не менее, как представляется, на стадии подготовки предложения о предоставлении кредита, при получении гарантий от других финансовых институтов, при страховании бизнеса, в случае оценки недвижимого имущества, а также при разработке стратегии развития предприятия использование специальных методов анализа состоятельности инвестиций все-таки является необходимым. В этой связи главной проблемой становится обеспечение объективности, как при подготовке исходной информации, так и при ее интерпретации.

Четыре основные рекомендации по использованию стандартных методов оценки проектов в условиях России.

1.Базовым исходным вариантом расчета всегда должен быть расчет в постоянных ценах. Это жесткое требование основывается на признании очевидного факта:

прогнозировать развитие макроэкономической ситуации в России не в состоянии ни один эксперт, сколь бы прозорливым он не был. Рабочих гипотез может быть выдвинуто множество, и все они должны быть приняты во внимание и рассмотрены. Однако единственной общей исходной позицией для всех сценариев развития инфляционных процессов может и должно стать предположение о сохранении сложившегося соотношения цен на товарном рынке и достигнутого уровня процентных ставок на рынке капиталов.

Главное условие достоверности оценки инвестиционного проекта - возможность проверки использованных исходных данных. Это условие может быть выполнено, если имеется вся исходная информация, используемая в расчетах, т.е. цены на все элементы затрат могут быть взяты либо по фактически сложившемуся уровню, либо по ближайшим аналогам на рынке товаров и услуг. Имеющийся стандартизованный аппарат позволит в этом случае если не измерить, то хотя бы сопоставить и проранжировать проекты, подготовленные специалистами, располагающими различными взглядами на текущую ситуацию и имеющие неодинаковый доступ к информации.

Все вышесказанное в связи с оценкой инфляционных процессов относится к тенденциям развития законодательной и нормативной базы в России. В этом направлении делаются кое - какие шаги. Так. теперь ежеквартально публикуется определенный Госкомстатом индекс инфляции, ежегодно производится переоценка основных средств и амортизационных отчислении, в 1996-97 гг. снижается ставка рефинансирования Банка России (с 10 февраля 1997 г. она составляет 42%, тогда как в октябре 1995 г. она была 170%) и т.д. Однако довольно трудно прогнозировать тенденции развития налогового законодательства: существует «опасность» введения новых налогов, изменения налоговых ставок и льгот.

Расчет в постоянных ценах или, если выражаться корректнее, расчет в денежных единицах с постоянной покупательной способностью при фиксированных ставках налогов и проценты - тот самый «худой мир», который лучше «доброй ссоры», это компромисс, на который должны согласиться все, кто серьезно собирается заниматься оценкой инвестиций в России в сложившейся обстановке

2.Для выполнения расчетов в постоянных ценах необходимо определить реальную стоимость капитала, измеряемую, как правило, размером банковской процентной ставки. Из теории следует, что последняя представляет собой разность между номинальной ставкой и темпом инфляции, отнесенную к индексу инфляции (см. формулу (20)).

Прежде чем начинать считать, необходимо напомнить, что годовая банковская ставка, используемая в России, не отражает действительную ставку доходности кредиторов. Это вызвано тем, что в подавляющем большинстве ссуды коммерческих банков выдаются на условиях ежемесячного начисления процентов и, следовательно, у банка появляется возможность использовать изымаемые проценты для увеличения своих кредитных ресурсов. Значит, ссуда, выданная банком, приносит последнему доход, исчисляемый методом сложных процентов.

В 1996 г. политика, проводимая Банком России, направлена на снижение ставки рефинансирования с целью оживления инвестиционных процессов в стране. Это соответствует уровню снижения инфляции.

3.Расчеты в текущих ценах, безусловно, необходимы для анализа риска, связанного с осуществлением инвестиций. В данном проекте должна исследоваться устойчивость проекта к вероятным изменениям внешних факторов. Число просчитываемых в процессе анализа сценариев может быть неограниченным, а также должны рассматриваться и возможные последствия изменения законодательного окружения. Тем не менее, все расчеты должны выполняться на основе базового варианта, являясь по сути дела дополнением к нему.

4.Проекты, связанные с импортом оборудования (сырья) или экспортом продукции, а также финансируемые за счет выгодных кредитов, могут обеспечиваться в долларах. При этом, однако, следует иметь ввиду, что доллар в России не является денежной единицей с неизменной покупательной способностью. Более того, последняя неизменно снижается, т.е. доллар фактически также подвержен воздействию внутренней инфляции. Следовательно, наряду с расчетом в постоянных долларах при сложившейся структуре цен дополнительно должны быть учтены и возможные различия в динамике внешних и внутренних цен.

Оценка коммерческой состоятельности инвестиционных проектов, выполненная с учетом четырех вышеприведенных рекомендаций может обеспечить в первую очередь объективность результатов.

Вторым существенным моментом является гарантия сопоставимости проектов, подготовленных различными группами экспертов, что может быть особенно актуально для инвестиционных и финансовых институтов и организаций (в том числе государственных), имеющих дело с большим объемом работы по экспертизе предложении.

Заключение

В данной работе исследованы вопросы эффективности использования существующих методов и сразу следует отметить, что едино признанных лучших методов не существует. Разные авторы называют свой выбор, но в целом, подавляющее большинство сходятся на мнении, что именно методы дисконтирования - самые эффективные методы. К сожалению, многие из них очень неудобны в использовании. Зачастую информация, на которую опираются методы, очень расплывчата, имеет большие погрешности, а иногда и попросту отсутствует.

Использование же простых методов оправдывается лишь легкостью их подсчета, но они никак не могут быть использованы в качестве существенных аргументов в пользу утверждения проекта, хотя они могут использоваться как фильтр на начальном этапе, когда необходимо сразу отсеять заведомо убыточные проекты.

В исследуемой сфере много проблем не методологического характера. Они связаны прежде всего с общей нестабильной обстановкой в стране, недостатками в правовой базе, монополизмом государства на рынке инвестиций (имеется в виду уже рухнувший рынок государственных ценных бумаг, высасывающий все потенциальные внутренние, а с недавнего времени и часть иностранных инвестиционных средств).

Для решения этих проблем необходимо пересмотреть государственную политику, прежде всего, относительно внутренней задолженности, дефицита бюджета. Необходимо разработать реально действующую правовую основу инвестиционной деятельности, усилить защиту интеллектуальной собственности и многое другое.

В работе приведен опыт зарубежных стран в исследуемой области, представляется возможным его применение в сложившихся в России условиях с некоторыми поправками. Так, при оценке инвестиционных проектов в России важно учитывать следующие моменты.

Три фактора, в наибольшей степени затрудняют использование стандартных методов оценки коммерческой состоятельности проектов, реализуемых на территории России: общая нестабильность, отрицательная реальная процентная ставка и несовершенство действующего законодательства.

Главное условие, обеспечивающее объективность результатов анализа инвестиционных проектов, - выполнение расчетов в постоянных ценах и использование действующих значений всех исходных параметров.

Расчеты в текущих ценах должны выполняться в рамках анализа риска проекта в качестве дополнение к базовому расчету в постоянных ценах.

В качестве единственного объективного измерителя стоимости капиталов в сложившихся условиях должна выступать ставка рефинансирования Банка России.

Исходной гипотезой о величине ежемесячного темпа инфляции при определении реальных процентных ставок должно быть значение ставки Банка России в пересчете на календарный месяц.

Использование доллара США в качестве денежной единицы с постоянной покупательной способностью оправдано только в случае проектов, напрямую связанных с импортно-экспортными операциями или валютными источниками финансирования. Таким образом, при решении вышеназванных задач, эффективность оценки возрастет, но остается другая проблема - их применение на практике. Если это дело опять будет пущено в долгий ящик, то дальнейшее отставание России от передовых стран мира гарантировано.

47

Литература

Абчук В.А., Матвейчук Ф.А., Томашевский Л.П. Справочник по исследованию операций / Под общ. ред. Ф.А.Матвеичука. М.: Воениздат, 1979.

Беренс В., Хавранек П.М. Руководство по подготовке промышленных технико-экономических исследований. М.: Интерэксперт, 1995.

Бернар И., Колли Ж.-К. Толковый экономический и финансовый словарь: Пер. с фр. Тт.1—2. М.: Междунар. отношения, 1994.

Бланк И.А. Инвестиционный менеджмент. - Киев: МП «Итем» ЛТД; 1995. -447с.

Бухгалтерский анализ: Пер. с англ. К.: Торгово-издательское бюро ВНУ, 1993.

Владимирова Г.А„ Соколов В.Г. Как оценить финансовое состояние фирмы// Новосибирск: Экор,1994.

Волков Н.Г. Учет долгосрочных инвестиций и источников их финансирования. М : Финансы и статистика, 1994.

Воронов К. Оценка коммерческой состоятельности инвестиционных проектов// Финансовая газета, № 49-52, 1993: № 1-7,1994.

Ворст И., Ревентлоу П. Экономика фирмы: Учеб.: Пер. с датск. М.: Высшая школа, 1994.

Ю.Газеев М.Х., Смирнов А.П., Хрычев А.Н. Показатели эффективности инвестиций в условиях рынка. М.: ПМБ ВНИИОЭНГа, 1993.

Глазунов В.Н. Финансовый анализ и оценка риска реальных инвестиций. М.: Финстатинформ, 1997. - 135с.

12.3айдель А.Н. Элементарные оценки ошибок измерений. Л.: Наука, 1968.

13.Идрисов А.Б. Планирование и анализ эффективности инвестиций. М. 1995.

14.Инвестиционная деятельность. Сборник методических материалов. Вып. 1. М.: Интерэксперт, 1994.

Инвестиционное проектирование// Практическое руководство. М.. Финстатинформ, 1995.

Как рассчитать эффективность инвестиционного проекта. М. 1996.

Карнович А.Н. Оценка инвестиционной эффективности проектов. Новосибирск. 1996.

Ковалев А.И., Привалов В.П. Анализ финансового состояния предприятия// М.: Центр экономики и маркетинга, 1995.

Ковалев ВВ. Финансовый анализ М.: Финансы и статистика, 1996.

Козлова Е.П., Парашутин Н.В., Бабченко Т.Н. Бухгалтерский учет в промышленности. М.: Финансы и статистика, 1993.

.Козлова О.И., Сморчкова М.С., Голубович А.Д. Оценка кредитоспособности предприятий. М.: АО «АРГО», 1993.

Коломина М.Е. Сущность и измерение инвестиционных рисков. Финансы. 1994. №4. 18. Основы инвестирования. М.: «Церих-ПЭЛ», 1992.

Коммерческая оценка инвестиционных проектов. Основные положения методики. С-П.: ИКФ «АЛЬТ», 1993.

Крейнина М.Н. Анализ финансового состояния и инвестиционной привлекательности акционерных обществ в промышленности, строительстве и торговле. М.: 1994.

Лившиц В.Н. Проектный анализ: методика, принятая во Всемирном Банке/ЭиММ, т.30. №3, 1994.

Макарьева В.И. Методология бухгалтерского учета в условиях рыночной экономики. М.: НПКФ «ЛАНКС», 1993.

Медынский В.Г., Шаршукова Л.Г. Инновационное предпринимательство: Учебное пособие. - М.:ИНФРА-М, 1997 - 240с.

Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для инвестирования. М., 1994.

Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования. Официальное издание М., 1994.

Методологические подходы к оценке инвестиционных проектов в условиях переходной экономики/Букина Г.Н. - Новосибирск: Издательство ИЭиОПП СО РАН, 1997. - 60с.

Микков У.Э. Оценка эффективности капитальных вложений. М. 1991.

Мэрилл Линч, Пиерс, Финнер Энд Смит, Инк. Как читать финансовый отчет: Пер. с англ. М,: Дело,1992.

Нидлз Б., Андерсон X., Колдуэлл Д. Принципы бухгалтеркого учета: Пер. с англ. / Под ред. Я.В.Соколова. М.: Финансы и статистика, 1993.

Популярный экономико-статистический словарь-справочник/Под ред. И.И. Елисеевой. М. финансы и статистика, 1993.

Рабочая книга по прогнозированию / Отв. ред. И.В. Бестужев-Лада. М.: Мысль, 1982.

Растригин Л.А. Системы экстремального управления. М.: Наука, 1974.

Романов А.Н., Лукасевич И.Я. Оценка коммерческой деятельности предпринимательства. М.: Финансы и статистика. Банки и биржи, 1993.

Таха X. Введение в исследование операций: Пер. с англ. Кн. 1 —2. М.: Мир, 1985.

Федотова М.А. Доходы предпринимателя. М.: Финансы и статистика, 1993.

Финансовый анализ деятельности фирмы. М.: Ист-сервис, 1994.

Финансовый менеджмент/Авт. колл. под рук. Н.С. Стояновой, М.: Перспектива, 1993.

Химмельблау Д. Прикладное нелинейное программирование: Пер. с англ, М.: Мир, 1975.

Четыркин Е.М. Методы финансовых и коммерческих расчетов. М.: Дело, 1992.

Приложение

Отчет о прибыли

Таблица 1

Наименование позиции	Номер интервала планирования
	1	2	3	4
Выручка от реализации	0	500	1000	2000
Прямые затраты	0	-160	-320	-640
Маргинальная прибыль	0	340	680	1360
Накладные расходы	0	-125	-100	-100
Прибыль от операций	0	215	580	1260
Проценты за кредит	0	-48	-52.1	-27.8
Амортизационные отчисления	0	-50	-50	-50
Доходы от прочей реализации
И	0	0	0	0
Внереализационные расходы	0	117	478,8	1184,2
Балансовая прибыль	0	-37,4	-153,2	-378,3
Налог на прибыль	0	79,6	325.6	803,9
Чистая прибыль	0	0	0	-100
Дивиденды	0	79.6	325,6	703,9
Нераспределенная прибыль	0	79,6	405,2	1)09,1
то же, нарастающим итогом

Отчет о движении денежных средств

Таблица 2

Наименование позиции	Номер интервала планирования
	1	2	3	4
Увеличение собственного капитала	400	0	0	0
Увеличение задолженности	600	40	0	0
Увеличение текущих пассивов	0	30	30	60
Выручка от реализации	0	500	1000	2000
Доходы от прочей реализации и внереализационные доходы	0	0	0	0
Итого приток	1000	570	1030	2060
Увеличение постоянных активов	-1000	0	0	0
Увеличение текущих активов	0	-199,3	-112,7	-254,2
Операционные затраты	0	-285	-420	-740
Выплаты по кредитам	0	-48	-344,2	-374,8
Налоги	0	37,4	-153,2	-378,3
Дивиденды	0	0	0	-100
Итого отток	-1000	-559,8	-1030,1	-1847,3
Баланс денежных средств	0	0,2	-0,1	212,7
То же, нарастающим итогом |	0	0,2	0.1	212,8

Балансовый отчет

Таблица 3

Наименование позиции	Номер интервала планирования
	1	2	3	4
Постоянные активы:
Балансовая стоимость	1000	1000	1000	1000
Износ	0	-50	-100	-150
Итого остаточная стоимость	1000	950	900	850
Текущие активы:
Запасы	0	30	60	120
Незавершенное производство	0	12.4	24.9	49.8
Готовая продукция	0	57	84	148
Счета к получению	0	85.5	126	222
Расходы будущих периодов	0	0	0	0
Денежные средства	0	199.6	312.1	779.1
Итого текущих активов	0	0	0	0
Убытки	0	0	0	0
Итого активов	1000	1149.6	1212.1	1629.1
Источники собственных средств:
Акционерный капитал	400	400	400	400
Нераспределенная прибыль	0	79.6	405.1	1109.1
Итого собственных средств	400	479.6	805.1	1509.1
Долгосрочные пассивы	600	640	365	0
Текущие пассивы:
Краткосрочная задолженность	0	0	0	0
Счета к оплате	0	30	60	120
Авансы	0	0	0	0
Итого текущих пассивов	0	30	60	120
Итого пассивов	1000	1149.6	1212.1	1629.1

Коэффициенты финансовой оценки

Таблица 4

Наименование показателя	Расчетная формула
Показатели рентабельности:
Рентабельности общих активов (РОА)	ЧП+Пх(1-НП)/ОА (1)
Рентабельность постоянного капитала(РПК)	ЧП+Пх(1-НП)/ПК (2)
Рентабельность акционерного капитала (РАК)	ЧП/АК (3)
Рентабельность продаж (РПр)	ЧП/ВР (4)
Стоимость продаж (СПр)	СС/ВР (5)
Оценка использования инвестиций:
Оборачиваемость активов (ООА)	ВР/ОА (6)
Оборачиваемость постоянного капитала	ВР/ПК (7)
Оборачиваемость акционерного капитала	ВР/АК (8)
Оборачиваемость оборотного капитала	ВР/ОК (9)
Оценка финансового положения:
Коэффициент общей ликвидности	ТА/ТП (10)
Коэффициент немедленной ликвидности	ЛЛ/ТП (11)
Коэффициент общей платежеспособности	ЗС/ОА (12)

Обозначения:

ЧП - чистая прибыль;

П - проценты за кредит;

НП - ставка налога на прибыль;

ОА - общие активы;

ПК - постоянный капитал;

АК - акционерный капитал;

СС - себестоимость продукции;

ВР - выручка от реализации;

ЛА - высоколиквидные активы;

ЗС - заемные средства.

Примерная форма для расчета чистых доходов (для инвестиционных издержек)

Таблица 5

Наименование позиции	Номер интервала планирования
	1	2	3	4
Выручка от реализации	0	50	1000	2000
Итого приток	0	50	1000	2000
Инвестиционные издержки	-1000	-169.3	-82.7	-194.2.
Операционные затраты	0	-285.0	-420.0	-740.0
налоги	0	-37.4	-153.2	-378.3
Итого отток	-1000	-491.8	-655.9	-1312.5
Чистый отток денежных средств	-1000	8.2	344.1	687.5
То же, нарастающим итогом	-1000	-991.8	-647.1	39.8

Примерная форма для расчета чистых доходов (для собственного капитала)

Таблица 6

Наименование позиции	Номер интервала планирования
Выручка от реализации	1	2	3	4
Итого приток	0	50	1000	2000
Инвестиции в постоянный капитал:	0	50	1000	2000
увеличение собственного капитала	-400	0	0	0
Выплаты по кредитам	0	-48	-344.2	-374.8
Итого	-400	-48	-344.2	-374.8
Операционные затраты	0	-285.0	-420.0	-740.0
налоги	0	-37.4	-153.2	-378.3
Итого отток	-400	-370.4	-917.4	-1493.1
Чистый отток денежных средств	-400	129.6	82.6	506.9
То же, нарастающим итогом	-400	-270.4	-187.9	319.1

Расчет чистой текущей стоимости проекта (для инвестиционных издержек)

Таблица 7

Наименование позиции	Номер интервала планирования				Ликвидационная стоимость
Чистые потоки денежных средств	1	2	3	4
То же, нарастающим итогом	-1000	8.2	344.1	687.5	1296.2
Коэффициент приведения при ставке сравнения 10%	-1000	-991.8	-647.7	39.8	1336.0
Текущая стоимость чистых потоков	1.0	0.909	0.826	0.751	0.467
То же нарастающим итогом	-1000	7.5	284.4	516.5	885.3
Коэффициент приведения при ставке сравнения 30%	-1000	-992.5	-708.1	-191.6	693.7
Текущая стоимость чистых потоков	1.0	0.769	0.592	0.455	0.350
То же нарастающим итогом	-1000	6.3	203.6	312.9	453.8
	-1000	-993.7	-790.1	-477.1	-23.3

Критерии оценки инновационного проекта¹

Таблица 8

Критерии	Оценка
	1	2	3	4	5
Цели, стратегия, политика и ценности предприятия
1.Совместимость проекта с текущей стратегией
2. Согласованность проекта с представлениями потребителей о предприятии
3. Соответствует ли проект отношению предприятия к риску					—
4. Временной аспект риска
Маркетинг
1. Соответствие проекта определенным потребностям рынка
2.Оценка общей потребности рынка
3.Оценка доли рынка
4.Вероятность коммерческого успеха
5.Возможный объем продаж
6.Оценка конкурентов
7.Согласованность с общими каналами сбыта
8.Общественное мнение о новом продукте
НИОКР
1. Соответствие проекта инновационной стратегии предприятия
2.Вероятность технического успеха
3.Стоимость и время разработки проекта
4. Отсутствие патентных нарушений
5.Наличие научно-технических ресурсов
6.Возможность будущих разработок продукта и дальнейшее применение внедряемой технологии
7.Согласованность с другими инвестиционными проектами предприятия
8.Наличие вредных воздействий продукта и процесса его производства на окружающую среду
9. Соответствие проекта текущему и перспективному законодательству об охране окружающей среды
Финансы
1.Стоимость НИОКР
2.Затраты на производство
З.Соимость маркетинговых исследований
4.Наличие финансовых средств в необходимые сроки
5. Согласованность с финансированием других проектов предприятия
6.Ожидаемая норма прибыли
7 Соответствие проекта критериям эффективности финансовых вложении, принятых на предприятии
Производство
1.Соответствие численности и квалификации производственного персонала предприятия для реализации инновационного проекта
2. Согласованность проекта с имеющимися мощностями предприятия
3.Стоимость и наличие необходимого сырья, материалов, комплектующих изделии
4. Издержки производства
5.Уровень безопасности производства

1 -очень высокая оценка,

2-высокая оценка,

3-удовлетворительная оценка,

4-низкая оценка,

5-очень низкая оценка.

Условная структура баланса.

Рис. 1

Активы Пассивы

Постоянные активы	Собственные источники финансирования (акционерный капитал)
Прочие текущие активы	Долгосрочные обязательства
Нормируемые текущие активы	Прочие текущие пассивы
	Нормируемые текущие пассивы

Зависимость чистой текущей стоимости от выбора ставки сравнения

Рис. 2

1 См. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования. Официальное издание М., 1994.

1См. Русинов Ф,, Минаев К Система отбора и оценки инновационных проектов. - Консультант директора. 1996.-№23.

1 см приложение табл. 2

1 см приложение табл. 2

1 см. приложение рис. 1

1 Владимирова Г А„ Соколов В.Г, Как оценить финансовое состояние фирмы// Новосибирск: Экор, 1994, с.38

1 Волков Н.Г. Учет долгосрочных инвестиций и источников их финансирования, М,: финансы и статистика, 1994.с19.

1 Четыркин Е.М. Методы финансовых и коммерческих расчетов. М.: Дело, 1992. с.272.

2 Гаэеев М,Х., Смирнов А.П., Хрычев А.Н. Показатели эффективности инвестиций в условиях рынка, М.: ПМБ ВНИИОЭНГа, 1993. с.14.

1 Четыркин Е.М. Методы финансовых и коммерческих расчетов. М.: Дело, t992. c.278.

1 Финансовый менеджмент/А вт. колл. под рук. Е.С, Стояновой, М.: Перспектива, 1993. с. 96.

1 См. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования. Официальное изданием., 1994,

1 Медынский В.Г., Шаршукова Л.Г. Инновационное предпринимательство; Учебное пособие. - М..ИНФРА-М, 1997-с. 222.