Методы и способы стабилизации государственного долга

3. Методы и способы стабилизации государственного долга

Согласно требованиям мировых финансовых институтов политика государства в рамках бюджетирования должна сводиться к следующим мерам: бюджетный дефицит сокращается до минимума путём уменьшения расходов, а его финансирование осуществляется исключительно из неэмиссионных источников. Указанные мероприятия необходимы в целях достижения главной меры монетарной стабилизации – антиинфляционной политики путём сдерживания предложения денег и контроля над доходами. Политика, которая не ограничивает инфляцию или только сдерживает ее на короткое время, не способствует утверждению стабильности и доверия. Политические деятели должны хорошо осознать роль контроля над бюджетом и политики доходов в процессе стабилизации. Стабилизация не может продолжаться без финансового режима, а без политики доходов – не начаться. Согласно этому в рамках первого из трёх этапов монетарного реформирования постсоциалистических стран – финансовой стабилизации – определяющим фактором успешности проводимых реформ является сокращение бюджетного дефицита.

В работах Р. Дорнбуша отмечается, что инфляция – следствие дефицита бюджета: превышение правительственных расходов над доходами покрывается эмиссией дополнительной денежной массы, которая, согласно количественной теории денег, является источником инфляции. Устранение бюджетного дефицита – первоочерёдная задача антиинфляционной политики. Лишь сбалансированность бюджета на протяжении продолжительного времени способна противостоять финансовой нестабильности.

Дефицит бюджета можно покрывать одним из трёх средств – денежной эмиссией, внутренним и внешним заимствованиями:

g Y = M / P + B / P + B ∙ e / P,

где g – показатель дефицита; Y – реальный ВНП; M – денежная база; B – внутренний долг; e – обменный курс; P – уровень цен.

С указанных позиций государственный долг рассматривается как эффективный источник покрытия бюджетного дефицита. Однако эта точка зрения небесспорна. На протяжении двух веков между представителями разных экономических школ ведутся споры о пользе государственного долга, т.е. является ли он бременем для экономики?

Впервые государственный долг с точки зрения оценки его влияния на экономику страны упоминается у А. Смита в «Богатстве народов» и Д. Рикардо «Принципах политэкономии и налогообложения» – основателях классической школы экономики. Наиболее полно влияние государственных заимствований показано у Д. Рикардо и названо: «эквивалентность Рикардо». «Если 20 млн. привлекаются путём ссуд, то эти 20 млн. в действительности изымаются из производственного капитала нации. 1 млн., что поступает в бюджет путём налогообложения для выплаты процентов по ссудам, является только трансфертом от налогоплательщиков до получателей платежей». Таким образом, в условиях совершенного рынка капиталов, паушальности налогообложения, бесконечного горизонта планирования по сути государственный долг для представителей классической школы ничем не отличается от природы налогообложения – их разница в том, что в условиях заимствования нация вводят себя в заблуждение относительно экономии вследствие выполнения государством обязательств по выплате процентов.

Сторонники необременительной позиции, господствовавшей до второй мировой войны и в настоящее время поддерживаемой некоторыми влиятельными экономистами (К. Макконнел, С. Брю и др.), считают, что текущие расходы ресурсов, привлечённые путём заимствований, не могут быть на будущее поколение. Позиция, в частности А. Лернера, базируется на следующих основных аргументов:

Ресурсы, которые получает государство, всегда оплачиваются его кредиторами в форме уменьшения количества товаров для частного потребления, которое не может быть оплачено следующими поколениями. Закрытое общество не может владеть большим количеством товаров и услуг, чем в состоянии их сейчас произвести, т.е. не может увеличить это количество, рассчитываясь путём будущего выпуска. Повысить настоящий объём товаров и услуг с их оплатой в будущем возможно лишь в условиях открытой экономики путём внешних заимствований.

Обязательства для будущих налогоплательщиков относительно уплаты по основному долгу и процентам в условиях внутреннего заимствования не является бременем для общества в целом, потому что означают лишь перераспределение доходов между различными домохозяйствами. Потери налогоплательщиков в данном случае компенсируются выгодами получателей платежей.

Точка зрения, согласно которой бременем для общества является только внешний долг, и в настоящее время достаточно распространена.

Рядом исследователей утверждается, что перераспределение доходов населения в условиях сдвига фискальной политики государства в сторону заимствований не происходит. Данная позиция, получившая название «долгового нейтралитета», обосновывается тем, что перераспределение доходов населения в условиях сдвига фискальной политики государства в сторону заимствований нет. Данная точка зрения обосновывается тем, что для домашних хозяйств, которые могут самостоятельно регулировать распределение дохода между поколениями путём наследства и дарения, комбинация долговых и налоговых инструментов в этом плане не имеет никакого смысла. Так, если правительство сегодня снижает налоги, то домашние хозяйства не увеличивают текущее потребление, а сберегают для будущих поколений.

Государственные займы как положительное явление рассматривались представителями кейнсианской школы экономики. Кейнс, анализируя успехи Германии и Великобритании в 30-е гг., утверждал, что экономическое благосостояние и рост занятости в указанных странах вызван государственной политикой расширения расходов, обеспечивая их финансирование за счёт государственных займов.

Для обоснования эффективности использования заёмных инструментов для проведения расширенной бюджетной политики представители кейнсианства используют также общеизвестную модель IS-LM (рис. 1).

Допустим, что государство снижает налоги при сохранении уровня бюджетных расходов, обеспечивая их финансирование, в том числе за счёт государственных заимствований. Поскольку снижение налогового бремени обуславливает рост доходов фирм и домашних хозяйств, то кривая IS сместится вправо – равновесие устанавливается в точке E₁.

Анализ нового состояния равновесия в точке E₁ по сравнению с E₀ показывает рост процентной ставки и предложения, определяемого спросом. Рост процентной ставки на заёмный капитал обуславливает снижение инвестиционной активности при росте потребительских расходов домашних хозяйств. Таким образом, в связи со снижением уровня налогообложения и привлечения государством заёмных средств вытесняются инвестиции потребительскими расходами.

Если при снижении налогообложения предусмотреть налоговые льготы для инвестиции, то в этом случае согласно представлениям кейнсианцев будет обеспечен рост потребления и инвестиций.

Допустим, что дефицит бюджета увеличивается на величину ∆G, тогда величина инвестиций в условиях недопущения инфляции, следуя равенству ∆G + ∆I + ∆C = 0, изменяется при неизменности уровня налогообложения (∆C = 0) на ту же величину – ∆I. Таким образом, государство, расширяя уровень государственных расходов, финансируемых за счёт государственных заимствований, вызывает уменьшение частных инвестиций на величину отвлечённых заёмных средств.

Теория рациональных ожиданий в границах кейнсианской традиции предполагает, что от того, как будет происходить эффект вытеснения, зависит поведение основных субъектов рынка – от их ожиданий по поводу фискальных изменений, проводимых государством. Последствия внезапного объявления фискальной экспансии будут удручающими, так как между временем объявления и реализации фискальных изменений стимулов для спроса ещё не будет, а процентная ставка на заёмный капитал уже вырастет (рис. 2).

Взгляды на государственный долг как на явление необременительное для экономики, раскритикованы после второй мировой войны рядом исследователей. Они сводятся к следующему:

Бремя государственных расходов, которые финансируются налогами; явление реальное, поскольку у налогоплательщиков принудительно изымаются ресурсы. Но расходы, финансируемые за счёт заимствований, не сказываются на текущем поколении, поскольку ресурсы предоставляются кредиторами добровольно в обмен на государственные облигации или активы – для кредиторов меняется только форма сбережений;

Бремя государственного долга накладывается на будущее поколение, которые вынуждены платить налоги для его обслуживания. Эти налоги означают не только перераспределение доходов населения, а бремя для всего общества, поскольку при отсутствии расходов на обслуживание долга налоги для этого как бы не изымались.

Впоследствии развиваются концепции внутрипоколенного и межпоколенного бремени. Внутрипоколенное бремя охватывает последствия государственного долга, не влияющие на будущее развитие – краткосрочные последствия заимствований в виде изменения уровня цен, занятости и внешнеэкономического равновесия. К межпоколенному бремени относят отрицательные явления государственного долга, имеющие долгосрочный характер для уровня доходов, потребления, инвестиций, запаса капитала и экономического роста.

Представители совокупного инвестиционного подхода акцентируют внимание на зависимости государственного долга от уровня производственных инвестиций. Ф. Модельяни и Р. Масгрейв сформулировали следующую концепцию: B – сумма займов, т.е. доход частных субъектов увеличится на точно такую же величину В. Она должна направляться на увеличение потребления С на ∆С = с ∙ В, где с – предельная склонность к потреблению. При увеличении частных доходов закономерно возрастает собственность S: ∆S = (1-c) B. Исходя из того, что инвестиции в государственные займы финансируются за счёт частной собственности (S = B + I, где I – инвестиции), привлечение займов государством влияет на прирост инвестиций таким образом: ∆I = ∆S – В = (1-с) В-В = с ∙ В. Следовательно, инвестиции уменьшатся на величину, соответствующую предельной склонности к потреблению, умноженную на сумму заимствования.

Влияние государственных займов на уровень потребления изучено известным экономистом М. Карлбергом. Допустим, что государство поднимает долю заимствования в национальном доходе, что в краткосрочном периоде не влияет на доход, а потребление на душу населения даже повышается. Однако в долгосрочном периоде доход снижается и, как следствие, потребление на душу населения падает. Графически это выглядит следующим образом (рис. 3). На рисунке z – сумма частного и государственного потребления на душу населения.

Очевидно, одновременно происходят два процесса – быстрый и медленный. Увеличение государственных займов почти мгновенно ведёт к снижению налогов, повышающие доход и частное потребление. Со временем рост государственного заимствования вытесняет частные инвестиции. Запас основных фондов страны уменьшается, и потому доход на душу населения падает ниже начального уровня.

Для исследования влияния государственных займов на уровень налогообложения М. Карлберг вводит переменную t – ставку налога других, помимо заимствований, источников доходов государства (рис. 4). Из рисунка видно, что ставка налога достигает минимума при критической доле заимствования b’. Если b = 0, тогда ставка налогообложения равняется доле государственных расходов в национальном доходе – t = g. Если b = b’, тогда t < g.

Допускается, что правительство увеличивает долю государственного заимствования. Если при начальных условиях b < b’, то ∆t / ∆b < 0, если b > b’, то ∆t / ∆b > 0. Из этого следует, что практика заимствований при его низкой доле b снижает уровень налогообложения, при высокой – повышает, т.е. тут одновременно действуют две противоположные силы. При данных государственных расходах рост заимствования, с одной стороны, вызывает снижение налогов, а с другой – увеличивает долг, выплачиваемые государством проценты, следовательно, уровень налогообложения.

Однако Э. Домар доказывает, что проблем роста налогового бремени для обслуживания государственного долга не существует, если производство в стране растёт более высокими темпами, чем реальная процентная ставка по государственным обязательствам.

Основой теории бремени государственного долга является так называемый процентный эффект процента, смысл которого в том, что на уплату начисленных процентов привлекаются дополнительные займы, которые также носят платный характер, т.е. начисляются проценты. При этом общепризнанно то понимание ситуации, что привлекаемые заёмные ресурсы в первую очередь направляются на рефинансирование обязательств предыдущих периодов. Исходя из этого, каждый последующий год заимствований на рынке государственных облигаций с экономической точки зрения означает, что стоимость заёмных ресурсов не погашается за счёт собственных средств (налоговых поступлений), а покрывается через механизм рефинансирования за счёт новых заимствований.

Поскольку заимствования, как показывает мировая практика, носят постоянный характер, то можно говорить об определённой математической закономерности формирования долговой пирамиды. Экспоненциальный рост долга обусловливает развитие дефицитности бюджета в рамках требуемого рефинансирования платежей по погашению долга и формирования новой задолженности для покрытия дефицита, в том числе расходы по обслуживанию процентного бремени. Таким образом, в данном случае государственный долг кормится за свой счёт.

Чтобы представить силу экспоненциального роста долга за счёт его процентного роста, допустим, первоначальный капитал составляет 1 дол. США, за который в первом же году уплачивается 8% и ежегодно начисляются проценты, и достигнет следующего результата: 50 лет спустя – 47 дол. США, 100 лет спустя – 2200 дол. США, 200 лет спустя – 4 838 950 дол. США, 300 лет спустя – 10 644 533 819 дол. США. Эти результаты делают очевидной силу экспоненциального процентного роста процента. Процентное бремя в начале периода начисления процентов долгое время относительно незначительно. Только много лет спустя процентное увеличение процента формирует его «силу»; оно развивается всегда резко вверх.

В этой связи в литературе особое внимание уделяется первичному профициту (дефициту) бюджета как источнику покрытия процентных платежей. Обращаясь к предложенной упрощенной модели (1. Объём номинального (реального) ВВП Y_t растёт с постоянным годовым темпом р%. 2. Дефицит государственного бюджета (включая платежи по долгу) Н_tсоставляет ежегодно q% от ВВП), можно отметить следующие закономерности:

пусть номинальная ставка процента по государственному долгу – ί%. Тогда процентные платежи в году t составляют ίD_t-1 /100 денежных единиц. Первичный бюджетный дефицит Нt⁽¹⁾ будет равен:

Н_t⁽¹⁾ = H_t – ίD_t-1 / 100 = Y_tq / 100 – ίD_t-1 / 100,

где D_t – государственный долг, соответствующий сумме бюджетных дефицитов в t, D₀ – начальная величина государственного долга.

Из этого уравнения вытекает, что первичный бюджетный дефицит в соотношении с ВВП составляет:

h_t⁽¹⁾ = H_t⁽¹⁾ / Y_t⁽¹⁾ = q / 100 – ίD_t-1 / Y_t + 100.

Таким образом, если соотношение D_t-1 / Y_tвозрастает, то величина h_t⁽¹⁾ снижается и становится негативной. В случае, если соотношение

D_t-1 / Y_t = D_t-1 / Y_t-1(1 + p / 100)

Достигает стабильного уровня при p > 0 в модели q / p, то и первичный дефицит в соотношении с ВВП h_t⁽¹⁾ выходят на стабильный уровень. Очевидно, что если ставка процента достаточно высокая, то этот уровень может выражаться отрицательной величиной.

Это означает первичный профицит, или позитивное первичное сальдо бюджета ί при (ί / p) > 1, т.е. при ί > p. Можно утверждать, что поддержка общих бюджетных дефицитов, которые приводят в долгосрочном периоде к необходимости стабильных первичных профицитов, экономически нецелесообразно, так как через определённое время возможные дополнительные государственные расходы за счёт дефицита будут перекрываться со временем расходами на обслуживания государственного долга. Следовательно, более приемлема стратегия сбалансированного бюджета, потому что она не предопределяет необходимости таких значительных долгосрочных выплат по государственному долгу.

Таким образом, достижение стабильного уровня государственного долга к ВВП дает возможность поддерживать данный уровень бюджетного дефицита, но не гарантирует его. В том числе, когда имеется неинфляционное финансирование дефицита, государство для привлечения дополнительных средств вынуждено устанавливать более высокую ставку реального процента. Поэтому расходы из обслуживания государственного долга могут стать в какой-то момент неприемлемо высокими.

Как показывает практика, в течение среднесрочного и долгосрочного периода рост ВНП не позволяет преломить тенденцию процентного увеличения процента, поскольку в долгосрочном периоде (исходя из усредненных данных) уровень процентов по кредитам всегда выше относительно темпов роста ВНП. Поэтому в динамике он отстаёт от уровня самовозрастания государственного долга.

Исходя из того, что уровень государственных расходов планируется без учёта фактора заимствований, новая задолженность – явление постоянное для самофинансирования долга и считается основой формирования долговой ловушки по принципу circulus vitiosus (порочный круг, который в своей предпосылке уже порочен).

Описанный механизм формирования долговой пирамиды справедлив лишь в рамках среднесрочного и долгосрочного периодов, но иногда случались годы, когда процентные платежи более или менее финансировались за счёт налоговых поступлений. Однако финансирование за счёт налоговых поступлений иногда снова «возвращалось», когда требуемые расходы на облуживание долга обусловливают формирование новой задолженности. Поэтому важно рассмотреть процесс развития государственного долга с точки зрения распределения пользы и бремени между современными и будущими поколениями, иначе, – проблему поколений.

Анализируя данный аспект проблемы, можно выделить следующие типичные позиции относительно пользования зёмными ресурсами и необходимости погашения и обслуживания долга:

Накопить и использовать. Этот лозунг провозглашает отказ от какого-либо государственного долга. Для реализации тех или иных масштабных объектов финансирования государство обязано накопить средства, т.е. не прибегать к кредитному финансированию государственных расходов. На уровне отдельного гражданина это означает, что он может приобрести, например, в собственность дом тогда, когда он накопил для этого денежные средства в размере покупной цены. Если он так и поступит, то должен будет экономить много лет, пока не сможет приобрести дом и пользоваться им. А его наследники сумеют затем пользоваться этим необремененным долгами «сбережением». На государственном уровне такая политика инвестирования в наибольшей степени благоприятна для будущих поколений;

Накопить и использовать одновременно. Данное высказывание означает, что при использовании производится плата, т.е. погашение основного долга и уплата процентов по нему. В нашем примере о покупке дома гражданин может сразу пользоваться им как собственным, если дом приобретён за счёт кредита и в течение срока его эксплуатации обеспечиваются платежи по нему. Это эффективно на уровне предприятия, проводящего за счёт кредитов техническое перевооружение, которое с экономической точки зрения обеспечит получение прибыли, достаточной для аннулирования долга вплоть до наступления сроков последних платежей. На государственном уровне, по сути, это соответствует прописной мудрости, многократно использованному аргументу об оправдании государственного долга с точки зрения справедливого распределения пользы и бремени между современным и будущими поколениями. Всё так, если говорить о долгосрочных средствах производства, используемых современным и последующими поколениями. Однако практика показывает, что государственный долг формируется для покрытия дефицита бюджета, в состав расходов которого закладывается также приобретение недолговечных, но необходимых средств производства (приборы и предметы обстановки и др.). Поэтому, применяя данный принцип, правительство может «незаметно» следовать другому;

Использовать, затем оплатить. Указанный принцип означает, что никакие налоговые поступления государством не используются для обслуживания долга, а оно прибегает к новым заимствованиям, т.е. следуя классической схеме формирования долгового бремени за счёт процентного роста. Данная политика благоприятствует процветанию современного поколения, но чревата проблемами для будущих поколений, которые должны уплачивать экспоненциально выросшие проценты за ресурсы, давно исчерпанные со списанием средств производства.

Очевидно, что в мировой практике формирования государственного долга преобладает последний принцип – это вызвано, как отмечается многими авторами, конъюнктурными интересами правящей элиты, чаще всего в странах с демократической формой правления, где периодически проводятся выборы и часто сменяются администрации. Ведь в целях удержания власти её избранникам просто и во благо избирателей принято решение о кредитном финансировании дополнительных расходов бюджета. А решение об обслуживании государственного долга за счёт средств налогоплательщиков при сокращении иных расходов бюджета чревато для руководства страны опасностью ухудшения общественного мнения о работе правительства.

Практика экономической политики государства показывает, что многие современные экономисты-практики ориентируются на следующие теоретические положения:

– в краткосрочном периоде государственные заимствования позволяют обеспечить финансирование непредвиденных расходов, а также устранить кассовые разрывы бюджета, сохраняя при этом сложившийся уровень налогообложения;

– в рамках антициклической экономической политики, поддержание реального сектора экономики в условиях спада экономики оправданы государственные заимствования в целях расширения уровня государственных расходов;

– кредитное финансирование государственных расходов в условиях дефицитности бюджета надёжно как элемент таргетирования инфляции;

– при формировании долгосрочной концепции экономического развития государства государственный долг – явление, безусловно, негативное, вытесняющее частные инвестиции (внутренний долг) и обременяющее экономику страны (внешний долг).

Поскольку экономисты-практики при реализации государственной экономической политики, как правило, уверены в её успешности, т.е. в том, что темпы экономического роста будут превышать реальную процентную ставку по государственным заимствованиям, то негативные в долгосрочном плане последствия долгового бремени во внимание не принимаются. Поэтому экономику большинства развитых демократических стран характеризует значительный размер государственного долга (см. таблицу).

Консолидированный государственный долг в международном сравнении

категория	год	Евросоюз	Япония	США
Профицит (+), % национального ВНП Дефицит (–)	1995 1998 1999 2000	-5,2 -1,6 -0,7 +1,2	-3,5 -10,0 -7,0 -8,6	-3,1 +0,3 +1,0 +2,3
Государственный долг, % национального ВНП	1995 1998 1999 2000	70,1 68,9 68,0 64,1	73,9 94,1 101,7 108,8	74,5 68,9 65,7 60,1
Номинальный ВНП на душу населения по паритету потребительской корзины, в евро	1998 2000	21 283 22 618	23 880 24 332	30 588 34 544
Государственный долг на душу населения, в евро	1998 2000	13 851 14 476	31 947 41 126	14 389 13 451

Анализ таблицы показывает, что в странах зон валюты евро, доллара США и иены несмотря на устанавливаемые ограничения на заимствования ощутимо бремя государственного долга.

Маастрихтские конвергенционные критерии, по сути, первая в рамках Европы попытка воспрепятствования развитию государственного долга. Речь идёт о двух рекомендованных ограничениях – 3% ВВП для ежегодного бюджетного дефицита и 60% ВВП для государственного долга. Это означает, что рост государственного долга не должен превышать установленных пограничных значений. Если в стране наблюдается рост ВВП, то в пределах этого роста правительство вправе развивать государственный долг до пограничных значений и тогда, когда они были достигнуты в прошлые годы. Данная ситуация выглядит наоборот в случае спада экономики. При уменьшении ВВП необходимо соответственно снизить уровень государственного долга для соблюдения принятых критериев.

Таким образом, государственный долг в рамках фискальной политики может быть использован как инструмент антициклического регулирования в соответствии с кейнсианской доктриной, как источник расширения инвестиционных расходов государства. Но при достижении выше упомянутых пограничных значений остаётся только одна задача – сохранить на прежнем уровне государственный долг и стремится к его снижению, независимо от сложившийся в стране экономической ситуации. С точки зрения предупреждения дефолтов следует признать эффективность указанного механизма.

В некоторых странах величина государственного долга давно перешагнула объём ВВП, например, в Японии за 2000 г. он составил 108,8% ВНП. Однако анализ, сложившийся в этой стране ситуации показывает, что дефолт ей не грозит. Так, агентом правительства по формированию государственного долга является образованная при Министерстве финансов Японии учреждение – Trust Fund Bureau, задачей которого является аккумулирование через почтовое учреждение страны сбережений граждан (в Республике Беларусь эти функции выполняет ОАО «СБ «Беларусбанк»») с их предоставлением в распоряжение государства преимущественно в виде государственных облигаций. Их часть государство передаёт в качестве займов на местный и региональный уровни, государственным организациям и учреждениям. Вследствие отсутствия в этой связи значительной роли банковской системы в формировании процентной ставки, т.е. в условиях монопольного положения Trust Fund Bureau, доходность государственных ссуд минимально. Так, в 2000 г. ставка рефинансирования Центрального банка Японии составляло 0,5%, а доходность на государственные займы – 2,5%. Кроме того, столь значительная величина государственного долга Японии связано с высокой нормой сбережений домохозяйств.

Другой аспект значения дефолтов впервые обозначил аббат Терье, министр финансов в эпоху Людовика XV, который отметил, что дефолты в определённой мере способствуют оздоровлению экономики. Так, практика дефолтов в истории развития экономики США XIX в. показало противоположный эффект – способствовало дальнейшей индустриализации страны. Начиная со времён объявления независимости штатов, развитие экономики отличалось минимальным участием государства. Конституционно закреплённый отказ от прямого налогообложения способствовал формированию определённых условий для привлечения инвестиций, но значительно ограничивал возможности федерального центра и штатов – доходы от акцизов и таможенных пошлин в XIX в. составляли менее 5% ВВП (для сравнения в европейских странах аналогичный показатель превышал 10%). В условиях низкого налогообложения власти штатов часто прибегали к заимствованиям для реализации программ развития инфраструктуры территорий (строительство каналов, железных дорог, формирование пожарных служб). В ряде штатов государственные займы выступали основным источником доходов, например, в Огайо – от 50 до 70% бюджетных доходов (1825–1843 гг.), в Техасе – около 70% (середина 60-х XIX в.), в Пенсильвании – около 75% (40-е гг. XIX в.), 82% (1867 г.).

В условиях низкой рентабельности железных дорог дефолт был необратим. Вслед за биржевой паникой 1837 г. дефолт был объявлен по более чем 50% эмитированного муниципального долга. Общий объём дефолтов по девяти крупнейшим штатам – заёмщикам составил 122 млн. дол. при совокупном объёме доходов бюджета менее 13 млн. дол. По отношению к объёму инвестиций в экономику штатов в 1840 г. дефолт составил 125 млн. дол. при среднегодовом объёме капиталовложений в промышленное производство около 266 млн. дол. Ввиду того, что муниципальные облигации выпускались в 1800–1840 гг. преимущественно для финансирования промышленности, можно говорить, что практически половина инвестиций в промышленное производство была профинансирована путём выпуска муниципальных облигаций, оказавшихся в состоянии дефолта.

Фактически в процессе привлечения капитала муниципалитеты брали на себя роль «венчурных фондов». Экономическая роль муниципальных инвестиций состояла в том, чтобы обеспечить становление предприятий и даже целых отраслей, дав им стартовый капитал, довести до уровня коммерческой эксплуатации и «уступить место» частным инвесторам. При этом дефолты часто использовались для «замены» государственного инвестора на частного при сохранении целостности предприятий и отраслей.

Однако дефолты не означали простое перераспределение ресурсов и потерю денежных средств, инвестированных в облигации. Кредитоспособность штатов восстановилось через шесть лет после кризиса. Крупнейшие кредиторы штатов профинансировали избирательные кампании тех кандидатов на пост губернаторов, которые гарантировали возврат долга. После выборов повысились местные налоги, в результате бремя долга легло на налогоплательщиков.

Таким образом, дефолты позволяли перераспределять средства налогоплательщиков в пользу промышленного капитала. Наряду с системой низкого налогообложения, способствующей благоприятному инвестиционному климату, существовала система «квазиналогов», которые представляли собой бремя долга налогоплательщиков по облигациям с объявленным дефолтом.

В данном случае значение муниципальных заимствований для экономического развития США трудно переоценить. К. Маркс отмечал: «Государственный долг делается одним из самых сильных рычагов первоначального накопления… он одаряет непроизводительные деньги производительной силой и превращает их таким образом в капитал…»

Из вышеизложенного следует, что внешние государственные заимствования, направленные на эффективное стимулирование экономического развития страны, оправданы в любых ситуациях, когда темпы экономического роста ускоряются и превышают реальную процентную ставку по государственным облигациям.

Приведённый анализ показывает, что реализация государством возможностей государственного кредита во многом зависит от организации управления государственным долгом. Важнейшей задачей является не только мониторинг ситуации развития долгового бремени и принятия мер по его сокращению, а обеспечение эффективности расходов государством, профинансированных за счёт заёмных средств.