Структура и динамика рынка субфедеральных займов

2.3 Структура и динамика рынка субфедеральных займов

Первый займ был зарегистрирован администрацией Хабаровского края 4.03.1992 г., но пионерами принято считать администрации Нижегородской (04.08.1992), Пермской (22.07.1994) облас­тей. Эти займы относятся к арбитражным, жилищным и ГКО-подобным, которые получили широкое распространение в ре­гионах России. В дальнейшем их опыт переняли администрации и других субъектов РФ.

Всего по состоянию на 1.01.1998 г. было зарегистрировано 466 проспектов эмиссии обли­гационных займов субъектов РФ и органов местного самоуправления на общую сумму 49 509 млрд. руб. по номинальной стоимости, в том числе в 1997 г. 313 проспектов на общую сумму 29 488 млрд. руб. Из общего количества за­регистрированных в 1997 г. облигационных займов 291 было выпущено субъекта­ми РФ , и их доля составила 93 %. Динамика выпуска субфедеральных займов за период 1992-1998 гг. представлена в таблице С1 и на рис. А6, где можно наблюдать всплеск выпуска субфедеральных займов в конце 1997г., который объясня­ется:

изменением требований законодательства к регистрации выпусков ценных бумаг и присвоение им ре­гистрационных номеров. Если ранее выпуски облигаций разных серий с разными сроками обра­щения осу­ществлялись в рамках одного займа, регистрировались как один выпуск (под одним регистра­ционным номе­ром), то с конца 1996 г. таким выпускам в Минфине РФ присваивался отдельный номер. В связи с этим рост числа выпусков облигаций в 1997 г. уже не выглядит столь внушительным;

значительным числом выпусков агрооблигаций, осуществляемых многими субъектами РФ в добро­вольно-принудительном порядке. Почти 70 % облигаций, выпущенных органами власти в январе-ав­густе 1997 г., приходится именно на агрооблигации;

введением фактического запрета на выпуск векселей органами власти в связи с принятием в марте 1997 г. федерального закона “О переводном и простом векселе”. До этого вексель выступал аль­тернативой и более просто, чем облигационные займы, способствовал решению проблемы де­фицита бюджета: удобство век­селя в том, что их не надо регистрировать и платить налоги;

активизацией отдельных эмитентов;

Но помимо этого существуют факторы, сдерживающие рост числа облигационных займов: недоста­точная емкость региональных финансовых рынков (для решения этой проблемы при­бегали к еврозаймам); “реструктуризация” рынка субфедеральных ценных бумаг и приспособле­ние его к изменяющимся макроэко­номическим условиям в России.

В 1997 г. количество займов с мелким и средним объемом эмиссии в 1997 г воз­росло, а с крупными - снизилось (см. таб .С2). Займов со сроком заимствования до 1 года в 1997 г. составило 51 (16,3 % от общего количества), со сроком 1-5 лет - 254 (81,2 %), со сроком более 5 лет - 8 (2,6 %). Такая струк­тура займов обус­ловлена: трудностями выпуска долгосрочных займов в связи с неустойчивостью финансово-экономи­ческой ситуации в стране; “пилотным” характером значительного количества займов, выпускаемых новыми эмитен­та­ми; примером эмиссии “сельских” облигаций, условия выпуска которых предполагал небольшой объем и короткие сроки (1, 2, 3 года). На 10 крупнейших эмитентов в январе-августе 1997 г. пришлось более 73 % от общего объема эмиссии долговых обязательств (см. таб. С3, С4, рис. А7). По форме выпуска в 1997 г. в струк­туре существенную долю занимали именные бездокумен­тарные облигации (93,5 %), затем идут документар­ные облигации на предъявителя (5,8 %) и именные документарные именные (0,3 %) /1, с. 11/.

В США объем рынка муниципальных облигаций составляет 1,2 трлн. долларов, годовой объем эмис­сии превышает 120 млрд. долларов, ежегодное количество выпусков - более 10 тыс.⁴ Соотношение объемов рын­ков государственных и муниципальных ценных бумаг на протяжении 80-90-х гг. составляет в США 1000 : 360, в Германии - 1000 : 1080.⁵ В России еще нет ни одного инвестиционного фонда, специализирующегося на вложениях в муниципальные облигации. Ускоренный рост государственных ценных бумаг препятствует раз­витию рынка региональных облигаций. В 1995 г. их доля составляла лишь 3 % общего объема годового вы­пуска ценных бумаг, в 1997 г. - 3,5-4 %. Это объясняется тем, что удельный вес по-настоящему успешных зай­мов невелик ( см. таб. С5). Немало и неблагоприятных займов. Характерные ошибки в данной ситуации:

переоценка потенциала емкости местного финансового рынка;

не проработан вопрос размещения займов, обеспечения привлекательности для инвесторов;

неэффективное использование привлеченных средств и отсутствие стабильных источников получе­ния дохода.

Рынок субфедеральных займов находится на 2 месте по надежности, по уровню риска и за­нимает 1 место по доходности. С точки зрения ликвидности, рынок практически неликвидный, поэтому обла­дает вы­сокой валантильностью - это зависимость от появления крупных покупателей или продавцов, - а вы­сокая ва­лантильность позволяет производить прибыльные спекуляции. Оценивая общее состояние рынка субфеде­ральных займов в 1992-1997 гг., можно выделить следующие харак­терные черты:

Четкие и грамотно подготовленные инвестиционные планы у эмитентов отсутствовали. Ре­гиональ­ные власти не располагают достоверной информацией о финансовом состоянии региона. Сле­довательно, эмиссионные программы не учитывали дефицита денежных средств, сроков окупаемости проектов, отсут­ствие необходимых технологических цепочек. Мобилизация ресурсов на ликвидацию кассовых разрывов и пополнение средств местные бюджеты происходили в основном по схеме размещения и обращения ГКО. Хотя ГКО-подобные заим­ствования подвергались жестокой критики специалистами, иной эффективный вариант финансирова­ния бюджетного дефицита в условиях высокой инфляции и падения производства было бы вряд ли воз­можен.

В следствии ограничения присутствия внешних инвесторов на региональных рынках лик­видность ценных бумаг находится на довольно низком уровне, что повышает инвести­ционные риски применительно к ним.

Неправдивая оценка финансовых консультантов эмитента текущей экономической ситуации часто приводит к тому, что эмиссия осуществляется на неопределенно длительный срок и с большими издержками организационного характера. В условиях высокой инфляции эти причины и доминирование спекулятивных операций на фи­нансовом рынке резко снижали инвестиционную привлекательность подобных займов.

Отсутствие общепринятых классических схем гарантий погашения долговых обязательств.

Зависимость числа и доходности осуществляемых эмиссий региональных займов от объема и до­ход­ности федеральных облигаций.

Бурный рост как общего количества займов, так и объема осуществляемых по ним заимство­ваний.

“Пилотный” характер большинства займов, а также кратко- и среднесрочный характер при малых и средних объемах заим­ствования.

Неустойчивость значительного числа региональных займов.

Рассмотрим состояние рынка субфедеральных займов в 1998 г. Конец декабря 1997 г. и первая полови­на января 1998 г. для всех региональных рынков про­шли относительно спокойно. На фоне кризиса мировых фондовых рынков внимание дилеров к облига­циям субъектов РФ ослабло. До­ходность по всем субфедераль­ным займам в декабре выросла. Эмитенты предпочли предотвра­тить резкий рост доходности путем снижения объемов привлекаемых средств. Начало 1998 г. не привело к существенным изменениям в ситуации. Очеред­ной виток кризиса фондовых рынков Азии привел к падению в январе цен на бу­маги всех эмитентов. Сниже­ние доходности ГКО-ОФЗ, происшедшее в марте, затронул и рынок региональных облигаций: торги до апреля проходили неактивно. В мае ситуация на вторичном рынке санкт-петербургских ГГКО, омских и оренбургских ОГКО раз­вивалась под влиянием событий на рынке ГКО-ОФЗ. Наиболее стабильным оставал­ся рынок облига­ций со сроком погашения до 1 года.

Повышение ЦБ РФ ставки рефинансирования в начале мая болезненно отразилось на рынке субфе­де­ральных займов. Первой реакцией было обвальное снижение цен. Через несколько дней, когда на рынке ГКО наметилась позитивная тенденция, дилеры, не успевшие купить сильно подешевевшие бума­ги, начали актив­но скупать облигации. Неопределенность ситуации на рынке, которая сложилась к июнь вынудила эмитен­тов не спешить с размещением новых эмиссий. Но они продолжали доразмещать зарегистрированные ранее займы в объемах, необходимых для рефинансирования своих текущих долгов. Неспадающая напряженность на рынке ГКО-ОФЗ все сильнее захватывала и рынок субфе­деральных бумаг. В июле 1998 г. стоимость обли­гаций резко упала. Так, доходность длинных ГГКО приблизилась к 100 %, а оренбургских ОГКО - превыси­ла 130 %, Омских ОГКО на вторичном рынке - 134-137 %, свердловских облигаций - приближается к 105 % (см. рис. А8). В то же время объем торгов облигациями сильно уменьшился. И массовое предложение обли­га­ций не находит встречного спроса.

Положительные новости о достигнутом соглашении с МВФ в конце июля оживили рынок региональ­ных бу­маг. Обороты торгов почти по всем бумагам возросли, а доходность снизилась. По мнению аналити­ков, оживший рынок и его относительно высокая доходность должна была вызвать большой интерес инвес­торов к облигациям. И в связи с изменением ситуа­ции на рынке многие эмитенты объявляли о проведении новых размещений.

Новое повышение доходности ГКО-ОФЗ в начале августа, очередные невыплаты по агрооблигациям осложнили ситуацию на рынке. Для ее стабилизации Минфин РФ принял решение прио­становить аукционы по размещению агрооблигаций. В это время очень осложнилась ситуация на рынке агрооблигаций. После длительных переговоров и волокиты увещеваний банк “МФК-Ренессанс” и Credit Suisse First Boston (Москва) приняли решение обратиться в суд с исками о взыскании средств с администраций Республики Ал­тая, Удмуртия, Ульяновской и Воронежской областей, Ставропольского края за невы­полнение обязательств по погашению агрооблигаций. Регионы задолжали инвесторам в общей слож­ности более 296 млн. руб. Со­гласно данным банка “МФК-Ренессанс” и агенства “Интерфакс-АФИ”, российские регионы погасили чуть более 25 % своих долгов по агрооблигациям из общей суммы в 1 986 748 тыс. руб. К данному моменту лишь 9 из 45 регионов полностью выплатили обязательства перед владельцами “сельских” облигаций. Общая же за­долженность регионов без учета штрафных санкций - 1 421 379 278 руб. /7, с.16/.

В конце августа ожидалось разглашение условий реструктуризации рынка ГКО, и поэтому операторы рынка региональных бумаг практически пол­ностью прекратили операции: торги проходят только на рынке ГГКО (Санкт-Петербург). В секторе Оренбургских и Омских ОГКО, Свердловских СГО днев­ные обороты упали до минимума. В условиях невыгодности привлечь с рынка средства по приемлемым ценам большин­ство эми­тентов прекратили заимствования, сосредоточились исключительно на погашении облигаций. За­мораживание рынка ГКО послужило негативным сигналом для рынка региональных бумаг. Риски инвесто­ров, имеющих в своих портфелях долговые обязательства региональных админи­страций, резко возросли, а ликвидность облигаций снизилась. Это не позволяет инвесторам оперативно вывести свои средства из этой группы активов. Доходность облигаций поднялась по некоторым выпускам до 1000 и более процентов в год. Но самым деструктивным фактором для рынка региональных бумаг является то, что начался процесс раз­ру­шения института маркет-мейкеров. Не заинтересованные в поддержании рынка банки начали массовую про­дажу региональных облигаций. Недостаток ликвидности, инфляционные опасения заставали их прода­вать облигации по любым ценам, предложенными немногими покупателями. Больше всего от этого постра­дали рынки сравнительно новых эмитентов и рынки, организованные на региональных торговых площад­ках. Фак­тически к середине сентября внебиржевой рынок облигаций прекратил свое существование, т.к. ни­кто из участников не спо­собен гарантировать своевременное проведение расчетов по сделкам.

Подтверждая свое намерение безусловно выполнить все обязательства по обслуживанию реги­ональных догов, администрации некоторых регионов объявили о их реструктуризации. Так администрация Новоси­бирской области собиралась проводить реструктуризацию внутреннего долга путем обмена обращающихся сегодня на рынке 6- и 9-месячных облигаций областного займа на новые облигации со сроком обращения 1 год. Соответствующее постановление “О реструктуризации долга” подписал 26.08.1998 г. губернатор облас­ти. Обмен облигаций планировался производить в день погашения, установленный условиями об­ращения. Доходность новых обязательств будет определяться исходя из ставки рефинансирования ЦБ РФ, действую­щей в этот день, но не выше 50 % годовых. Уже к сегодняшнему дню Новосибирская область реструктирова­ла 2 выпуска КОДО на сумму 4 670,1 тыс. руб. Обмен облигаций был проведен по средневзвешенной цене - 66,73 % от номинала. Доход­ность новых облигаций - 51,12 % и 50,13 %.

В свою очередь Минфин Татарстана объявил о начале реструктуризации внутреннего долга по анало­гии с ГКО-ОФЗ. Согласно его заявлению, для реинвестирования средств инвесторам будут предложены но­вые федеральные государственные ценные бумаги. В то же время частным инвесторам планируется предло­жить по их усмотрению либо получить денежным средствами в соответствии с ранее объявлеными сро­ками погашения облигаций, или переоформить эти средства в валютные вклады в банке “Ак Барс”.

Рынок агрооблигаций после 17.08.1998 г. остается полностью неликвидным. К настоящему вре­мени 4 из 51 регионов полностью и в срок расплатились по своим обязательствам. Сознавая степень рискованности вложений в агрооблигации, и кризисная ситуация на финан­совых рынках страны, Минфин РФ еще в 1 дека­де августа отказался от проведения аукционов по раз­мещению агрооблигаций. И надеяться на восстановле­ние аукционов не приходится. После отказа большинства регионов от осуществления платежей по этим цен­ным бумагам сегодня серьезно говорить о возможности продавать эти ценные бумаги даже по сколь угодно низким ценам.

Похожие работы

Роль финансовых ресурсов предприятий в развитии территории

Скачать

86431

5

9

... , но и на осуществление социально-значимых программ), а также совместное участие коммерческих организаций и органов власти разного уровня в обеспечении развития территории. ГЛАВА 2. ОЦЕНКА РОЛИ ФИНАНСОВЫХ РЕСУРСОВ ПРЕДПРИЯТИЯ В РАЗВИТИИ ТЕРРИТОРИИ НА ПРИМЕРЕ САМАРСКОЙ ОБЛАСТИ 2.1 Анализ участия коммерческих организаций в формировании бюджета Самарской области В настоящее время социально- ...

Бюджетные расходы на содержание органов государственной власти и местного самоуправления в условиях реформирования бюджетного процесса

Скачать

129938

7

7

... бюджетных расходов на содержание органов государственной власти и местного самоуправления. Совершенствуя механизм бюджетных расходов на содержание органов государственной власти и местного самоуправления в условиях реформирования бюджетного процесса в России можно использовать опыт Италии, где законодательно установлены фискальные правила - ограничения, соблюдение которых является обязательным ...

Законодательный минимум по бухучету

Скачать

529459

0

0

... в соответствии с настоящим Законом и иными законодательными актами. Статья 10. Льготы по налогам По налогам могут устанавливаться в порядке и на условиях, определяемых законодательными актами, следующие льготы:необлагаемый минимум объекта налога;изъятие из обложения определенных элементов объекта налога;освобождение от уплаты налогов отдельных лиц или ...

Этапы развития финансов в России

Скачать

126988

16

1

... характер, тогда как ранее доходы государства формировались главным образом за счет натуральных податей и трудовых повинностей. Развитие финансов и финансовых отношений неразрывно связано с развитием и становлением государств. Ведь финансы представляют собой отношения по накоплению и распределению и последующему перераспределению национального богатства, причем перераспределение необходимо именно ...